توقف السياسات، هل يتوقف السوق أيضًا؟ الانهيار الحاد للبيتكوين وراء الكواليس

المؤلف: EeeVee

العنوان الأصلي: هل انخفض سعر Bitcoin إلى أقل من 100,000 دولار بسبب إغلاق الحكومة الأمريكية؟

دخل إغلاق الحكومة الأمريكية رسميًا يومه السادس والثلاثين، وهو رقم قياسي.

خلال اليومين الماضيين، شهدت الأسواق المالية العالمية هبوطًا حادًا. لم تسلم مؤشرات Nasdaq وBitcoin وأسهم التكنولوجيا ومؤشر Nikkei وحتى الأصول الآمنة مثل سندات الخزانة الأمريكية والذهب من هذا الهبوط.

تتزايد مشاعر الذعر في السوق، بينما لا يزال السياسيون في واشنطن يتجادلون حول الميزانية. هل هناك علاقة بين إغلاق الحكومة الأمريكية وتراجع الأسواق المالية العالمية؟ الجواب بدأ يتضح.

هذه ليست مجرد تصحيح عادي في السوق، بل هي أزمة سيولة ناجمة عن إغلاق الحكومة. عندما يتجمد الإنفاق الحكومي ويتم حجز مئات المليارات من الدولارات في حساب وزارة الخزانة دون أن تتدفق إلى السوق، يتم قطع الدورة الدموية للنظام المالي.

السبب الحقيقي للهبوط: "الثقب الأسود" في وزارة الخزانة

الحساب العام لوزارة الخزانة الأمريكية (Treasury General Account)، ويُختصر بـ TGA. يمكن اعتباره الحساب الجاري المركزي الذي تفتحه الحكومة الأمريكية لدى الاحتياطي الفيدرالي. جميع الإيرادات الفيدرالية، سواء من الضرائب أو من إصدار السندات، تُودع في هذا الحساب.

وجميع النفقات الحكومية، من دفع رواتب الموظفين العموميين إلى الإنفاق الدفاعي، تُسحب أيضًا من هذا الحساب.

في الظروف الطبيعية، يعمل TGA كمحطة تحويل للأموال، ويحافظ على توازن ديناميكي. تجمع وزارة الخزانة الأموال ثم تنفقها بسرعة، فتتدفق الأموال إلى النظام المالي الخاص وتتحول إلى احتياطيات بنكية، مما يوفر السيولة للسوق.

إغلاق الحكومة كسر هذه الدورة. لا تزال وزارة الخزانة تجمع الأموال من الضرائب وإصدار السندات، ويستمر رصيد TGA في الارتفاع. لكن بسبب عدم موافقة الكونغرس على الميزانية، أُغلقت معظم الدوائر الحكومية، ولم تتمكن وزارة الخزانة من الإنفاق كما هو مخطط. أصبح TGA "ثقبًا أسود" ماليًا لا يخرج منه شيء.

منذ بدء الإغلاق في 10 أكتوبر 2025، ارتفع رصيد TGA من حوالي 800 مليار دولار إلى أكثر من تريليون دولار بحلول 30 أكتوبر. في غضون 20 يومًا فقط، تم سحب أكثر من 200 مليار دولار من السوق وحُجزت في خزينة الاحتياطي الفيدرالي.

رصيد TGA للحكومة الأمريكية | المصدر: MicroMacro

تشير بعض التحليلات إلى أن إغلاق الحكومة سحب ما يقرب من 700 مليار دولار من السيولة من السوق خلال شهر واحد. هذا التأثير يعادل عدة جولات من رفع أسعار الفائدة أو تسريع التشديد الكمي من قبل الاحتياطي الفيدرالي.

عندما يتم امتصاص احتياطيات البنوك بشكل كبير من قبل TGA، تنخفض قدرة ورغبة البنوك في الإقراض بشكل حاد، وترتفع تكلفة الأموال في السوق بشكل كبير.

الأصول الأكثر حساسية للسيولة هي أول من يشعر بالبرد. في 11 أكتوبر، اليوم الثاني بعد الإغلاق، انهار سوق العملات الرقمية، وبلغ حجم التصفية ما يقرب من 20 مليار دولار. هذا الأسبوع، تراجعت أيضًا أسهم التكنولوجيا، وانخفض مؤشر Nasdaq بنسبة 1.7% يوم الثلاثاء، وتراجعت أسهم Meta وMicrosoft بعد إعلان نتائجهما المالية.

الانخفاض في الأسواق المالية العالمية هو التجسيد الأكثر وضوحًا لهذا التشديد الخفي.

النظام "مصاب بالحمى"

يُعد TGA "سبب المرض" في أزمة السيولة، بينما يُعد الارتفاع الحاد في أسعار الفائدة بين البنوك لليلة واحدة هو العَرَض الأكثر وضوحًا لـ"حمى" النظام المالي.

سوق الإقراض بين البنوك لليلة واحدة هو المكان الذي تقترض فيه البنوك الأموال قصيرة الأجل من بعضها البعض، وهو الشعيرات الدموية للنظام المالي بأكمله، وسعر فائدته هو المؤشر الأكثر واقعية لمدى توافر الأموال بين البنوك. عندما تكون السيولة وفيرة، يكون الاقتراض بين البنوك سهلاً وأسعار الفائدة مستقرة. لكن عندما تجف السيولة، تبدأ البنوك في مواجهة نقص الأموال وتكون مستعدة لدفع أسعار أعلى للاقتراض لليلة واحدة.

هناك مؤشرين رئيسيين يوضحان مدى شدة هذه الحمى:

المؤشر الأول هو SOFR (سعر التمويل المضمون لليلة واحدة). في 31 أكتوبر، قفز SOFR إلى 4.22%، وهو أكبر ارتفاع يومي خلال عام.

هذا ليس فقط أعلى من الحد الأعلى لسعر الفائدة على الأموال الفيدرالية الذي حدده الاحتياطي الفيدرالي عند 4.00%، بل إنه أعلى أيضًا بـ 32 نقطة أساس من سعر الفائدة الفعلي للأموال الفيدرالية، وهو أعلى مستوى منذ أزمة السوق في مارس 2020. لقد خرجت تكلفة الاقتراض الفعلية في السوق بين البنوك عن السيطرة، وتجاوزت بكثير سعر الفائدة الذي يحدده البنك المركزي.

مؤشر سعر التمويل المضمون لليلة واحدة (SOFR) | المصدر: Federal Reserve Bank of New York

المؤشر الثاني الأكثر إثارة للدهشة هو حجم استخدام SRF (تسهيلات إعادة الشراء الدائمة) للاحتياطي الفيدرالي. SRF هو أداة طوارئ للسيولة تقدمها الاحتياطي الفيدرالي للبنوك، فعندما لا تستطيع البنوك الاقتراض من السوق، يمكنها رهن سندات عالية الجودة لدى الاحتياطي الفيدرالي مقابل نقد.

في 31 أكتوبر، قفز حجم استخدام SRF إلى 50.35 مليار دولار، وهو أعلى مستوى منذ أزمة جائحة 2020 في مارس. لقد دخل النظام المصرفي في أزمة حادة لنقص الدولار، واضطر إلى اللجوء إلى نافذة المساعدة الأخيرة لدى الاحتياطي الفيدرالي.

حجم استخدام تسهيلات إعادة الشراء الدائمة (SRF) | المصدر: Federal Reserve Bank of New York

تقوم "حمى" النظام المالي بنقل الضغط إلى أضعف حلقات الاقتصاد الحقيقي، وتفجر ألغام الديون الكامنة منذ فترة طويلة، وأخطر مجالين حاليًا هما العقارات التجارية وقروض السيارات.

وفقًا لبيانات مؤسسة Trepp للأبحاث، بلغ معدل التخلف عن السداد في منتجات الأوراق المالية المدعومة برهون عقارية تجارية (CMBS) لمباني المكاتب الأمريكية 11.8% في أكتوبر 2025، ليس فقط أعلى مستوى تاريخي، بل تجاوز حتى ذروة أزمة 2008 المالية البالغة 10.3%. خلال ثلاث سنوات فقط، ارتفع هذا الرقم من 1.8% إلى ما يقرب من عشرة أضعاف.

معدل التخلف عن السداد في منتجات الأوراق المالية المدعومة برهون عقارية تجارية (CMBS) لمباني المكاتب الأمريكية | المصدر: Wolf Street

يعد Bravern Office Commons في مدينة Bellevue بولاية واشنطن مثالاً نموذجيًا. كان هذا المبنى مستأجرًا بالكامل من قبل Microsoft، وبلغت قيمته في عام 2020 نحو 605 ملايين دولار، أما الآن، ومع انسحاب Microsoft، فقد انخفضت قيمته بنسبة 56% إلى 268 مليون دولار، ودخل بالفعل في إجراءات التخلف عن السداد.

تنتشر أخطر أزمة عقارات تجارية منذ عام 2008 عبر البنوك الإقليمية وصناديق الاستثمار العقاري REITs وصناديق التقاعد، مما ينشر المخاطر النظامية في النظام المالي بأكمله.

على جانب المستهلك، أطلقت قروض السيارات أيضًا جرس الإنذار. ارتفعت أسعار السيارات الجديدة إلى أكثر من 50,000 دولار في المتوسط، ويواجه المقترضون من الفئة الثانوية معدلات فائدة تصل إلى 18-20%، وتقترب موجة التخلف عن السداد. حتى سبتمبر 2025، بلغ معدل التخلف عن السداد في قروض السيارات الثانوية نحو 10%، وزاد معدل التأخر في السداد في جميع قروض السيارات بأكثر من 50% خلال الخمسة عشر عامًا الماضية.

تتدهور الأوضاع المالية للمستهلكين الأمريكيين من الطبقات الدنيا بسرعة تحت ضغط أسعار الفائدة المرتفعة والتضخم المرتفع.

من التشديد الخفي لـ TGA، إلى "حمى" أسعار الفائدة الليلية، وصولاً إلى انفجار ديون العقارات التجارية وقروض السيارات، ظهرت سلسلة واضحة لنقل الأزمة. الفتيل الذي أشعلته الأزمة السياسية في واشنطن فجأة، بدأ يفجر نقاط الضعف الهيكلية المتجذرة في الاقتصاد الأمريكي.

كيف يرى المتداولون مستقبل السوق؟

في مواجهة هذه الأزمة، انقسم السوق بشكل كبير. يقف المتداولون عند مفترق طرق، ويتجادلون بشدة حول الاتجاه المستقبلي.

يمثل فريق التشاؤم بقيادة Mott Capital Management الرأي القائل بأن السوق يواجه صدمة سيولة مماثلة لنهاية عام 2018. انخفضت احتياطيات البنوك إلى مستويات خطيرة، وهي وضعية مشابهة جدًا لما حدث أثناء تقليص الاحتياطي الفيدرالي لميزانيته في 2018 والتي تسببت في اضطرابات السوق. طالما استمر إغلاق الحكومة واستمر TGA في امتصاص السيولة، فلن تنتهي معاناة السوق. الأمل الوحيد يكمن في إعلان إعادة التمويل الفصلي QRA الذي ستصدره وزارة الخزانة في 2 نوفمبر. إذا قررت وزارة الخزانة خفض الرصيد المستهدف لـ TGA، فقد تطلق أكثر من 150 مليار دولار من السيولة إلى السوق. أما إذا أبقت الوزارة على الهدف أو رفعته، فسيصبح شتاء السوق أكثر قسوة وطولاً.

أما فريق التفاؤل بقيادة المحلل الاقتصادي الشهير Raoul Pal، فقد طرح نظرية "نافذة الألم" المثيرة للاهتمام. يعترف بأن السوق يمر حاليًا بنافذة ألم من التشديد في السيولة، لكنه يعتقد بقوة أنه بعد ذلك ستأتي موجة ضخمة من السيولة. خلال الاثني عشر شهرًا القادمة، سيتعين على الحكومة الأمريكية إعادة تمويل ديون تصل إلى 10 تريليونات دولار، مما يجبرها على ضمان استقرار السوق والسيولة.

31% من ديون الحكومة الأمريكية (حوالي 7 تريليونات دولار) ستستحق خلال العام المقبل، ومع إضافة الديون الجديدة، قد يصل الإجمالي إلى 10 تريليونات دولار | المصدر: Apollo Academy

بمجرد انتهاء إغلاق الحكومة، ستتدفق مئات المليارات من الإنفاق الحكومي المكبوت إلى السوق كالسيل، وسينتهي التشديد الكمي QT للاحتياطي الفيدرالي تقنيًا، بل وقد يتحول الاتجاه.

استعدادًا للانتخابات النصفية في 2026، ستبذل الحكومة الأمريكية كل ما في وسعها لتحفيز الاقتصاد، بما في ذلك خفض أسعار الفائدة، وتخفيف الرقابة على البنوك، وتمرير قوانين العملات الرقمية، وغيرها. ومع استمرار الصين واليابان في توسيع السيولة، سيشهد العالم جولة جديدة من ضخ السيولة. التصحيح الحالي ليس سوى عملية تصفية في سوق صاعدة، والاستراتيجية الحقيقية هي الشراء عند الانخفاض.

أما المؤسسات الرئيسية مثل Goldman Sachs وCiti، فتبنت وجهة نظر محايدة نسبيًا. يتوقعون عمومًا أن ينتهي إغلاق الحكومة خلال أسبوع إلى أسبوعين. وبمجرد كسر الجمود، سيتم إطلاق السيولة الضخمة المحجوزة في TGA بسرعة، مما يخفف الضغط على السيولة في السوق. لكن الاتجاه طويل الأجل لا يزال يعتمد على إعلان QRA لوزارة الخزانة وسياسات الاحتياطي الفيدرالي اللاحقة.

يبدو أن التاريخ يعيد نفسه دائمًا. سواء كانت فوبيا تقليص الميزانية في 2018 أو أزمة إعادة الشراء في سبتمبر 2019، انتهت جميعها باستسلام الاحتياطي الفيدرالي وإعادة ضخ السيولة. هذه المرة، في مواجهة الجمود السياسي والمخاطر الاقتصادية، يبدو أن صناع السياسات يقفون مرة أخرى عند مفترق طرق مألوف.

على المدى القصير، مصير السوق معلق بقرار السياسيين في واشنطن. لكن على المدى الطويل، يبدو أن الاقتصاد العالمي قد غرق بالفعل في دورة الديون – ضخ السيولة – الفقاعة ولا يستطيع الخروج منها.

قد تكون هذه الأزمة التي أشعلها إغلاق الحكومة مجرد مقدمة لموجة ضخمة قادمة من السيولة العالمية.