Se acerca la era de flexibilización cuantitativa permanente de la Reserva Federal, ¿dónde están las oportunidades para la gente común?

“La Reserva Federal podría detener la reducción de su balance en los próximos meses”, una frase del presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, la semana pasada, desató todo tipo de especulaciones en el mercado. El mensaje oculto detrás de estas palabras es “el endurecimiento cuantitativo (QT) está a punto de convertirse en flexibilización cuantitativa (QE), y además, a una velocidad mucho mayor de lo que la mayoría espera.”

Pero, ¿es esto solo una medida simbólica de la Reserva Federal, o tiene un significado extraordinario? Lo más importante: ¿qué está insinuando realmente Powell sobre el estado actual del sistema financiero? Este artículo profundizará en la estrategia de liquidez de la Reserva Federal, las similitudes y diferencias de la crisis de liquidez actual respecto a la de 2019, y por qué la Reserva Federal se encamina hacia una política de flexibilización cuantitativa (QE) permanente.

Crisis de liquidez inminente

La herramienta de recompra inversa (RRP) ha dejado de funcionar

La RRP fue, en el pasado, un enorme “depósito” de liquidez excedente. En 2022, alcanzó su punto máximo con unos 2.4 billones de dólares, pero ahora está prácticamente vacía. Hasta esta semana, la RRP solo cuenta con unos pocos miles de millones de dólares, una reducción de más del 99% respecto a su pico.

Aunque la RRP fue creada originalmente como una herramienta para ayudar a la Reserva Federal a gestionar las tasas de interés a corto plazo, en los últimos años se ha convertido en una válvula de escape para el exceso de liquidez, funcionando como amortiguador para todo el sistema financiero.

Durante la pandemia, la Reserva Federal y el Tesoro inyectaron billones de dólares en el sistema financiero, y ese efectivo terminó depositado en la RRP a través de los fondos del mercado monetario. Más tarde, la secretaria del Tesoro, Janet Yellen, ideó una jugada inteligente: agotar los fondos de la RRP emitiendo bonos del Tesoro a corto plazo con rendimientos atractivos.

Los fondos del mercado monetario retiraron su efectivo de la RRP (donde ganaban la tasa de la RRP de la Fed) y lo destinaron a comprar bonos del Tesoro con mayor rendimiento. Esto permitió al Tesoro financiar el enorme déficit del gobierno sin inundar el mercado con bonos del Tesoro a largo plazo.

Antes de que se agotara la RRP, esta estrategia funcionó de maravilla, pero hoy ya no es efectiva.

Las reservas bancarias están en alerta amarilla

Las reservas bancarias han caído a 2.9 billones de dólares. Desde su pico en septiembre de 2021, las reservas han disminuido en 1.3 billones de dólares. Powell ha dejado claro que cuando las reservas bancarias caen por debajo del 10-11% del PIB, la Reserva Federal se pone nerviosa. El umbral del 10% no es un número arbitrario: se basa en extensos estudios de la Fed, encuestas a bancos y la experiencia real de la crisis de septiembre de 2019 (que se detalla más adelante).

¿En qué nivel estamos ahora?

Reservas bancarias actuales: 2.96 billones de dólares (hasta la semana pasada)

PIB actual de EE.UU.: 30.486 billones de dólares (segundo trimestre de 2025) Porcentaje de reservas sobre el PIB: 9.71%

Las reservas bancarias actuales ya están por debajo del nivel mínimo del 10% de “reservas adecuadas” definido por la Reserva Federal (es decir, el nivel necesario para que el sistema financiero funcione sin problemas). Según la Fed, para garantizar el funcionamiento fluido del mercado, las reservas deberían estar entre 2.8 y 3.4 billones de dólares. Pero, considerando que el PIB ya es de 30.5 billones, el umbral del 10% implica que las reservas deberían superar los 3.05 billones de dólares idealmente.

Actualmente, nuestras reservas son de 2.96 billones de dólares. En resumen, ya estamos en una zona de peligro. Y dado que la RRP está prácticamente vacía, la Reserva Federal ya no tiene ningún margen de maniobra.

En enero de este año, las reservas bancarias eran de unos 3.4 billones de dólares y la RRP de unos 600 mil millones, lo que daba una liquidez total de unos 4 billones. Esto significa que, en menos de un año, la liquidez total del sistema ha caído en más de 1 billón de dólares. Peor aún, la Reserva Federal sigue aplicando un endurecimiento cuantitativo de 25 mil millones de dólares al mes.

Esta vez será peor que en 2019

Quizás alguien piense que en 2019 también enfrentamos una situación similar, cuando las reservas cayeron a 1.5 billones de dólares, pero al final todo salió bien, así que esta vez será igual. Pero la verdad es que la crisis de liquidez que enfrentamos ahora podría ser peor que la de 2019.

En 2019, las reservas cayeron a 1.5 billones de dólares, alrededor del 7% del PIB (que entonces era de unos 21.4 billones), el sistema financiero colapsó, el mercado de repos explotó y la Reserva Federal, presa del pánico, optó por imprimir dinero. Actualmente, las reservas bancarias representan el 9.71% del PIB, ya por debajo del umbral de reservas adecuadas del 10% que mencionó Powell, pero aún por encima del nivel de 2019. Entonces, ¿por qué la situación es peor?

Hay tres razones:

· El tamaño absoluto del sistema financiero ha crecido. El sistema bancario es más grande, los balances son mayores y la cantidad de reservas necesarias para que el sistema funcione correctamente también ha aumentado. El 7% en 2019 provocó una crisis; hoy, con el 9.71%, ya vemos señales de presión, y a medida que las reservas sigan bajando, ese punto de presión podría empeorar aún más.

· Ya no tenemos el colchón de la RRP. En 2019, la RRP prácticamente no existía, pero en la era post-pandemia, el sistema financiero se acostumbró a ese colchón extra de liquidez. Ahora que ha desaparecido, el sistema debe reajustarse para operar sin él.

· Los requisitos regulatorios son más estrictos. Tras la crisis financiera de 2008 y la reciente crisis bancaria regional de 2023, los bancos enfrentan requisitos de liquidez más estrictos. Deben mantener más activos líquidos de alta calidad (HQLA) para cumplir con regulaciones como el ratio de cobertura de liquidez (LCR). Las reservas bancarias son el activo líquido de mayor calidad. A medida que las reservas caen, los bancos se acercan a sus mínimos regulatorios. Y cuando se acercan, empiezan a actuar a la defensiva: reducen préstamos, acaparan liquidez y suben las tasas de financiación overnight (SOFR).

El spread del SOFR se amplía

Si el aumento de las reservas bancarias y el agotamiento de la RRP son solo algunas “señales de stop” en el camino hacia una crisis de liquidez, lo que veremos a continuación es la verdadera “luz roja intermitente”.

El SOFR (Secured Overnight Financing Rate) es la tasa a la que las instituciones financieras piden prestado efectivo overnight usando bonos del Tesoro de EE.UU. como garantía. Reemplazó al LIBOR como principal referencia para tasas a corto plazo y se calcula en base a transacciones reales en el mercado de repos de bonos del Tesoro (con un volumen diario de unos 1 billón de dólares).

La tasa efectiva de fondos federales (EFFR) es la tasa a la que los bancos se prestan reservas sin garantía overnight. En condiciones normales, ambas tasas cotizan muy cerca (a pocos puntos básicos), ya que ambas son tasas overnight, están vinculadas a la política de la Fed y reflejan las condiciones de financiación a corto plazo.

En condiciones normales, son prácticamente iguales, pero cuando el SOFR comienza a superar claramente al EFFR, es una señal de alarma. Significa que los préstamos garantizados (respaldados por bonos del Tesoro) se han vuelto repentinamente más caros que los préstamos interbancarios sin garantía.

Normalmente, pedir prestado con garantías tan sólidas como los bonos del Tesoro debería ser más barato, no más caro. Así que cuando ocurre lo contrario, indica que hay problemas en el sistema, como escasez de reservas o reducción del espacio en los balances.

Que el SOFR supere al EFFR es como si los bancos dijeran: “Prefiero prestarte sin garantía a una tasa más baja que aceptar tus bonos del Tesoro como garantía a una tasa más alta”. Esto no ocurre en un mercado sano y líquido, solo sucede cuando la liquidez empieza a agotarse.

El spread se amplía estructuralmente

De 2024 a 2025, el spread ha ido ampliándose de forma constante, y actualmente es de 0.19 (19 puntos básicos). Puede no parecer mucho, pero en el mundo de la financiación overnight, es una cifra considerable.

Durante 2020-2022, el spread promedio fue de aproximadamente -0.02, con un mínimo de -0.14 el 14 de junio de 2022, pero para el 1 de octubre de 2024, el spread alcanzó un máximo de 0.22, y hoy está en 0.19. El spread pasó de negativo a positivo, lo que no es un pico temporal, sino un cambio estructural que advierte sobre la escasez de reservas en el mercado.

¿Por qué es tan importante el spread del SOFR?

El spread SOFR/EFFR es una señal de mercado en tiempo real. No es un indicador rezagado como el PIB, ni una encuesta como la confianza del consumidor. Es dinero que realmente se presta y se toma prestado en el mayor y más líquido mercado de financiación del mundo.

Cuando ese spread se amplía de forma sostenida, significa:

· Los bancos no tienen reservas sobrantes para prestar libremente. Si las tuvieran, harían arbitraje prestando en el mercado SOFR a tasas más altas, cerrando así el spread.

· Las operaciones de mercado abierto de la Fed son insuficientes. La Fed cuenta con la herramienta de repos permanente (SRF), diseñada para permitir a los bancos pedir prestado con bonos del Tesoro a una tasa fija y evitar tensiones de financiación. Sin embargo, el SOFR sigue alto, lo que indica que la demanda de reservas supera la oferta de la Fed.

· La presión de fin de año se intensifica. Los bancos enfrentan revisiones adicionales de balances al cierre de trimestre y de año, y deben presentar informes regulatorios. Ahora, estas presiones se han extendido a los días normales de negociación, lo que indica que las reservas están demasiado bajas.

· Estamos a un paso de una crisis como la de 2019. Por ahora, vemos un aumento estructural, pero (por ahora) no hemos visto pánico. En septiembre de 2019, la tasa de repos overnight no subió gradualmente, sino que saltó de 2% a 10% casi de la noche a la mañana.

La Reserva Federal sabe perfectamente lo que esto significa. El spread del SOFR es uno de los indicadores clave que el equipo de trading de la Fed de Nueva York monitorea a diario. Saben lo que pasó la última vez que el spread se amplió así, y saben lo que ocurrirá si no actúan.

¿Se repetirá la crisis de repos de septiembre de 2019?

17 de septiembre de 2019. Para cualquiera que siga la política de la Reserva Federal, es una fecha para recordar. Esa mañana, la tasa de repos overnight (la tasa a la que los bancos se prestan con bonos del Tesoro como garantía) saltó repentinamente de alrededor del 2% al 10%.

En ese momento, la tasa objetivo de la Fed era del 2.00-2.25%, y la tasa de repos se disparó a cinco veces la tasa de política de la Fed en cuestión de horas, todo porque las reservas bancarias cayeron demasiado.

Tras la crisis financiera, la Fed infló su balance de menos de 1 billón a más de 4.5 billones de dólares a través de varios programas de QE. Pero desde 2017, comenzaron a aplicar QT, reduciendo el balance al dejar vencer bonos sin reinvertir.

Para septiembre de 2019, las reservas habían caído a unos 1.5 billones de dólares, el 7% del PIB de entonces (unos 21.4 billones). La Fed ingenuamente pensó que no pasaría nada, pero se equivocaron.

En ese momento, varios factores letales coincidieron para disparar la tasa de repos overnight:

· Pago de impuestos corporativos: mediados de septiembre es una fecha clave para el pago de impuestos de las empresas. Estas retiran reservas del sistema bancario para pagar al gobierno, agotando temporalmente la liquidez.

· Liquidación de bonos del Tesoro: una gran subasta de bonos acababa de liquidarse, retirando más reservas del sistema.

· Sin colchón: a diferencia de hoy (antes de que se agotara la RRP), en 2019 las reservas eran la única fuente de liquidez.

· Restricciones regulatorias: tras 2008, las regulaciones hicieron que los bancos fueran menos propensos a prestar reservas, incluso con tasas más altas, porque debían mantener ciertos ratios.

La respuesta de la Fed: QE antes de la pandemia

La Reserva Federal, comprensiblemente, entró en pánico y en cuestión de horas anunció operaciones de repos de emergencia, inyectando decenas de miles de millones en el mercado overnight. En las semanas siguientes, comenzaron a rescatar el mercado:

Realizaron operaciones diarias de repos, añadiendo cientos de miles de millones en liquidez temporal. Anunciaron la reanudación de compras de bonos del Tesoro (expansión del balance). Terminaron el QT meses antes de lo previsto y en octubre de 2019 iniciaron QE.

El aumento del balance de la Fed a fines de 2019 se debió al QE: la impresora de dinero se puso en marcha.

Pero todo esto ocurrió seis meses antes de los confinamientos por la pandemia. Así que la Fed reinició el QE no por la pandemia, ni por una recesión, ni por una crisis financiera tradicional, sino porque las reservas bancarias eran demasiado bajas y las “tuberías” del sistema financiero se rompieron.

Ahora, la Reserva Federal vuelve a enfrentar el problema de reservas bancarias demasiado bajas. Solo que estamos en la fase inicial de la crisis.

Diferencias con la crisis de 2019

Pero hoy existen algunas diferencias respecto a 2019, que además agravan la crisis:

· El Tesoro necesita emitir más bonos

En 2019, el déficit federal era de unos 1 billón de dólares al año, alto para los estándares históricos, pero manejable. Hoy el déficit anual supera los 2 billones y no hay final a la vista. El Tesoro debe emitir enormes cantidades de bonos para financiar al gobierno, y cada dólar emitido puede absorber liquidez del sistema bancario.

· El balance de la Fed es mucho mayor de lo previsto

Cuando estalló la crisis de repos en 2019, el balance de la Fed era de unos 3.8 billones de dólares. Hoy, incluso tras 2 billones de QT, sigue en torno a los 6.9 billones. La Fed debería haber “normalizado” su balance y volver a los niveles precrisis. Pero ya no puede, porque cada vez que lo intenta, se topa con el mismo problema: insuficiencia de reservas.

Básicamente, la Fed se ha empujado a sí misma hacia una QE permanente. No puede reducir su tamaño drásticamente sin dañar el sistema, ni mantener el tamaño actual sin agravar la inflación.

· Un mayor nivel de reservas ya muestra grietas en el sistema

En 2019, cuando estalló la crisis, las reservas eran el 7% del PIB; hoy, con el 9.7%, ya vemos señales de advertencia. Esto indica que el sistema financiero ahora necesita una base de reservas más alta para funcionar bien. La economía, el sistema bancario y el apalancamiento han crecido, y los requisitos regulatorios son más estrictos, así que el colchón necesario es mayor.

Si el 7% del PIB en 2019 rompió el sistema, y hoy ya tenemos presión con el 9.7%, ¿cuánto más puede bajar ese número antes de que el sistema colapse?

La Fed ya ha dado la señal

Que Powell diga que la Fed “podría detener la reducción del balance en los próximos meses” no es un comentario casual, es una señal cuidadosamente calculada. La Fed se está preparando para un cambio de política, intentando evitar una reacción de pánico como en 2019.

Esta vez, quieren aparentar que tienen el control. Pero el control es solo una ilusión: el QT está por terminar y el QE está por comenzar.

La única pregunta ahora es: ¿esperarán a que estalle la crisis o actuarán antes?

La Fed debe implementar QE

Ya sabemos que la economía estadounidense está al borde de la crisis: reservas extremadamente bajas, RRP agotada, el spread del SOFR en aumento y una situación peor que en 2019. Ahora, profundicemos en por qué la Fed está tan atenta al nivel de reservas y qué sucede cuando la crisis de liquidez se agrava.

Cuando la tasa de reservas cae por debajo del 10-11% del PIB, los bancos empiezan a mostrar comportamientos de estrés, como:

· Menor disposición a prestar reservas overnight a otros bancos

· Acaparamiento de liquidez para cubrir necesidades imprevistas

· Cobro de tasas más altas en préstamos a corto plazo (spread SOFR)

· Reducción de préstamos a la economía real

· Balances más defensivos

Hoy, la tasa de reservas es del 9.71% del PIB, y el mecanismo de transmisión monetaria podría estar empezando a romperse.

El trauma de la crisis bancaria de 2023

La Fed y los reguladores siguen preocupados por la crisis bancaria regional de marzo de 2023. En ese momento, bancos como Silicon Valley Bank y First Republic Bank colapsaron por mala gestión de liquidez. Sus bonos a largo plazo perdieron valor por la subida de tasas, y cuando los depositantes retiraron fondos, los bancos no pudieron cubrir las salidas sin vender esos bonos, lo que generó grandes pérdidas.

Finalmente, la Fed intervino y lanzó el Bank Term Funding Program (BTFP), permitiendo a los bancos pedir prestado usando sus bonos depreciados como garantía a valor nominal, lo que detuvo la crisis.

Esta crisis sigue muy presente. Imagina intentar reducir aún más el suministro total de reservas (a través del QT) en un entorno donde los bancos siguen heridos, la supervisión es estricta y las tasas ya están por debajo del umbral del 10%. Por eso Powell ya habla de detener el QT.

La Fed no tiene opción más que avanzar

El PIB actual es de 30.5 billones de dólares, creciendo a un ritmo anual del 2-3%. Si este año el PIB crece un 3%, eso significa una producción adicional de unos 900 mil millones de dólares. Si la Fed quiere que las reservas se mantengan en torno al 10% del PIB, las reservas deben aumentar unos 90 mil millones de dólares al año para seguir el ritmo.

Pero, en cambio, la Fed está reduciendo las reservas en unos 300 mil millones al año (25 mil millones al mes x 12). Incluso si la Fed detuviera el QT hoy y estabilizara las reservas en 2.96 billones, la proporción de reservas sobre el PIB seguiría cayendo con el tiempo: de 9.7% a 9.5%, luego a 9.2% y así sucesivamente.

Para mantener esa proporción estable (o devolverla por encima del 10%), la Fed tiene dos opciones:

· Hacer que las reservas crezcan al ritmo del PIB (QE moderado)

· Dejar que la proporción siga bajando hasta que ocurra una ruptura

No hay una tercera opción. En resumen, la Fed es como un hámster atrapado en su rueda: no tiene más remedio que seguir adelante.

La Fed anunciará oficialmente el fin del QT en la reunión del FOMC de diciembre o enero. Lo describirán como un “ajuste técnico para mantener reservas adecuadas”, no como un cambio de política. Si antes de fin de año las reservas caen bruscamente de nuevo, la Fed podría verse obligada a emitir un comunicado de emergencia, como en 2019.

La Fed siempre se excede en sus ajustes

El déficit federal supera los 2 billones de dólares al año, el Tesoro debe emitir grandes cantidades de bonos, y con la RRP agotada, ¿de dónde saldrá el dinero? No hay suficiente demanda privada para absorber 2 billones de bonos al año, a menos que los rendimientos se disparen. Si los bancos usan reservas para comprar bonos del Tesoro, eso reduce aún más las reservas y agrava el problema.

Esto obliga a la Fed a volver a ser el comprador de última instancia. Además, con un crecimiento anual del PIB del 2-3%, las reservas deben aumentar entre 60 y 90 mil millones al año para mantener la proporción actual.

Si miramos 2008-2014, la Fed no fue moderada con el QE. Hicieron tres rondas de QE y una operación twist, y el balance pasó de 900 mil millones a 4.5 billones de dólares.

En 2019-2020, reanudaron la expansión del balance en octubre de 2019 (comprando 60 mil millones de dólares en bonos del Tesoro al mes). Luego llegó la pandemia y expandieron el balance agresivamente, añadiendo 5 billones en pocos meses.

Cuando la Fed cambia a una política expansiva, siempre se excede. Así que cuando termine este ciclo de QT, no esperes un QE gradual y moderado: prepárate para una expansión tan fuerte como una inundación.

La Fed podría comprar entre 60 y 100 mil millones de dólares en bonos del Tesoro al mes para “mantener reservas adecuadas y asegurar el buen funcionamiento del mercado”.

¿Qué debemos hacer?

Cuando los bancos centrales empiezan a imprimir dinero sin control, solo hay una reacción racional: poseer activos que no puedan imprimir, como oro y bitcoin.

El mercado ya ha incorporado el QE en el precio del oro, que se ha disparado. En enero de 2025, el oro rondaba los 2,500 dólares; hoy ha subido más del 70%, cotizando por encima de los 4,000 dólares la onza. Los inversores inteligentes no esperan a que la Fed anuncie el QE, ya han empezado a “Buy in”.

Además del oro, bitcoin es el mejor activo para enfrentar el tsunami de QE que se avecina.

Bitcoin es el primer activo digital verdaderamente escaso, con un suministro fijo de 21 millones. Aunque la Fed puede imprimir dólares ilimitadamente, ni la Fed, ni el gobierno, ni las empresas ni los mineros pueden crear más bitcoin.

Además, el potencial de subida de bitcoin es incluso mayor que el del oro, por las siguientes razones:

· Es más difícil ganar dinero con bitcoin que con oro.

· El suministro de oro aumenta cada año por la minería, alrededor de un 1.5-2% anual; la escasez del oro es relativa, no absoluta. El suministro de bitcoin crece a una tasa decreciente fija (halving cada cuatro años) y alcanzará el máximo absoluto de 21 millones alrededor de 2140. Después de eso, nunca se emitirán más bitcoins.

· Bitcoin es la moneda más difícil de crear en la historia humana.

· Bitcoin sigue la tendencia del oro y tiene un efecto multiplicador. Actualmente, bitcoin va “rezagado” respecto al oro, pero históricamente, cuando el oro sube por preocupaciones de política monetaria, bitcoin acaba alcanzándolo y suele superar el rendimiento porcentual del oro.

· Bitcoin te libera completamente del esquema Ponzi de la deuda soberana. El oro te protege de la inflación, pero bitcoin va mucho más allá: existe completamente fuera del sistema, no puede ser confiscado (si se almacena correctamente), no se devalúa y no puede ser manipulado por los bancos centrales.

En resumen, espero que tus decisiones de inversión sean más inteligentes tras comprender por qué la Fed está a punto de pasar de QT a QE, el estado de la liquidez y por qué bitcoin y el oro son los activos que vale la pena tener en la próxima era de expansión monetaria.