[Thread Panjang dalam Bahasa Inggris] Analisis Singkat DATs: Rekayasa Keuangan atau Bisnis Operasional? Mana yang Lebih Unggul, BTC atau ETH?

Pembahasan Chainfeeds:

DAT adalah produk keuangan, dan seperti perusahaan asuransi atau bank, harus menyeimbangkan aset dan kewajiban.

Sumber artikel:

Penulis artikel:

Mippo

Pendapat:

Mippo:Pertama-tama, saya masih merasa bahwa struktur seperti DAT sebagian besar adalah "bodoh". Namun, saya semakin cenderung percaya bahwa keberadaan banyak struktur suboptimal di industri kripto lebih banyak disebabkan oleh regulasi yang berlebihan. Jadi meskipun saya merasa DAT bukanlah produk yang unggul, saya memahami alasan keberadaannya, dan saya juga percaya bahwa produk ini akan tetap ada untuk beberapa waktu ke depan. Baru-baru ini saya membaca sebuah artikel yang ditulis oleh Denny Galindo dan Jane Yu Sullivan dari Morgan Stanley. Mereka menunjukkan bahwa meskipun kebanyakan orang membandingkan DAT dengan dana tertutup (seperti GBTC), sebenarnya DAT juga dapat dibandingkan dengan REITs (Real Estate Investment Trust), perusahaan asuransi, bahkan bank. Bagi saya, inti dari artikel tersebut adalah: instrumen investasi seperti REITs, perusahaan asuransi, dan bank memiliki dua sumber pendapatan: rekayasa keuangan — memperoleh keuntungan dari volatilitas pasar; dan pendapatan operasional — keuntungan dari operasi bisnis nyata. Semua perusahaan ini harus menyeimbangkan aset dan kewajiban. Bank, perusahaan asuransi, dan lainnya harus memastikan pembukuan mereka dapat menutupi kebutuhan penarikan simpanan nasabah atau klaim asuransi. Oleh karena itu, mereka lebih memilih aset yang likuid dan dapat menghasilkan pendapatan (seperti obligasi pemerintah). Perusahaan asuransi juga memiliki beberapa karakteristik khusus: pendapatan mereka mencakup rekayasa keuangan (melalui timing penjualan volatilitas dan desain struktur neraca), serta pendapatan operasional (pendapatan underwriting). Hal ini sangat relevan jika dibandingkan dengan DAT. Menurut saya, DAT lebih mirip produk keuangan yang dikelola secara aktif (berbeda dengan produk pasif seperti ETF). Jika mereka dapat menghasilkan pengembalian yang lebih tinggi daripada aset dasarnya, maka mereka memiliki nilai, dan ini sangat bergantung pada seberapa banyak pendapatan yang dapat mereka ciptakan. Namun, saat ini investor tidak terlalu peduli dari mana pendapatan tersebut berasal. Misalnya, Strategy (perusahaan) menciptakan beberapa metrik yang membingungkan (seperti accretive dilution), tetapi pada dasarnya semua pendapatan berasal dari rekayasa keuangan. Sebagai contoh: ketika volatilitas Bitcoin meningkat, Saylor dapat mengemas BTC ke dalam berbagai struktur keuangan (obligasi konversi, saham preferen, saham biasa, dll.), dan berhasil "menjual Bitcoin senilai 1 dolar, untuk mendapatkan valuasi 2 dolar". Namun sekarang volatilitas Bitcoin sedang menurun secara struktural, dan ini sangat penting — karena berarti Saylor tidak lagi dapat menghasilkan lebih banyak pendapatan dari volatilitas, dan ini menjadi masalah besar bagi DAT. Jadi kesimpulan saya adalah: mungkin dalam 2–3 tahun ke depan, investor akan mulai membedakan sumber pendapatan DAT. Jika pendapatan hanya berasal dari arbitrase pasar keuangan, model ini memiliki umur yang terbatas. Namun jika aset dasarnya sendiri dapat menghasilkan pendapatan (misalnya hadiah staking), itu akan menjadi sumber yang lebih berkelanjutan. Inilah sebabnya mengapa saya percaya bahwa aset "produktif" seperti ETH atau SOL memiliki keunggulan besar. Chain ini tidak hanya dapat menghasilkan reward eksekusi dari aktivitas bisnis on-chain yang nyata, tetapi juga dapat berpartisipasi dalam DeFi (seperti pool pinjaman Aave, Morpho), membantu DAT mendapatkan kondisi pendanaan yang lebih baik. Saya selalu yakin bahwa keunggulan struktural ETH dan SOL dibandingkan BTC adalah kemampuan mereka untuk menghasilkan pendapatan. Saya adalah penganut aset produktif. Dan jika DAT terus mendominasi pergerakan harga pasar, maka arus pendapatan ini akan menjadi sangat penting — ini akan menentukan apakah DAT dapat menutupi biaya leverage-nya sendiri.