Regulasi Stablecoin Disahkan, Namun Celah Utama Membiarkan Risiko Sistemik Tidak Tertangani

GENIUS Act, yang secara resmi dikenal sebagai Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act, telah diberlakukan untuk mengatur stablecoin di tingkat federal, menandai perubahan penting dalam pengawasan aset digital di Amerika Serikat. Legislasi ini memperkenalkan kerangka kerja untuk penerbitan dan pengelolaan payment stablecoin—aset digital yang dimaksudkan untuk digunakan sebagai alat tukar atau penyelesaian—dengan menetapkan kriteria kelayakan yang jelas bagi penerbit dan menguraikan persyaratan operasional utama. Undang-undang ini mewakili pendekatan komprehensif, mengambil referensi dari upaya regulasi sebelumnya di AS dan luar negeri, termasuk panduan New York DFS dan rezim MiCA dari Uni Eropa. Namun, undang-undang ini juga meninggalkan beberapa pertanyaan penting yang belum terjawab, khususnya terkait mekanisme penebusan, standar teknis, dan cakupan tanggung jawab regulasi.

Di bawah GENIUS Act, hanya entitas yang diklasifikasikan sebagai permitted stablecoin issuers yang dapat menerbitkan stablecoin di AS. Ini termasuk anak perusahaan dari insured depository institutions, penerbit yang memenuhi syarat secara federal atau negara bagian, dan entitas asing tertentu yang mendapat persetujuan dari Secretary of the Treasury. Penerbit yang tidak mematuhi, terutama yang beroperasi dari luar AS, secara efektif dikecualikan kecuali mereka memenuhi kriteria tertentu. Undang-undang ini memberikan fleksibilitas dengan mengizinkan penerbit kecil memilih regulasi tingkat negara bagian jika kerangka regulasinya secara substansial sejalan dengan standar federal. Pendekatan ini bertujuan menyeimbangkan inovasi dengan pengawasan sekaligus mencegah lanskap kepatuhan regulasi yang terfragmentasi.

Salah satu fitur utama dari undang-undang ini adalah penekanannya pada proses penebusan. Penerbit diwajibkan untuk menetapkan kebijakan dan prosedur penebusan yang jelas, memastikan penebusan tepat waktu bagi pemegang stablecoin. Namun, undang-undang ini tidak mewajibkan stablecoin mempertahankan nilai nominal di pasar sekunder, tempat sebagian besar transaksi terjadi. Kelalaian ini menimbulkan kekhawatiran, karena penelitian menunjukkan bahwa stablecoin dapat diperdagangkan dengan deviasi yang terus-menerus dari nilai nominalnya di pasar sekunder. Tanpa mengatasi celah ini, undang-undang ini mungkin gagal mencegah risiko sistemik yang terkait dengan ketidakstabilan penebusan, terutama di masa tekanan pasar. Selain itu, kurangnya kejelasan tentang bagaimana kewajiban penebusan dipenuhi ketika penerbit mengalami kesulitan keuangan dapat merusak kepercayaan pengguna.

Interoperabilitas dan pertukaran moneter juga masih kurang dikembangkan dalam legislasi ini. Meskipun undang-undang ini menyebutkan bahwa regulator dapat menetapkan standar interoperabilitas, tidak dijelaskan apa yang dimaksud dengan standar tersebut. Hal ini memiliki implikasi signifikan bagi ekosistem digital dollar yang lebih luas. Tanpa pedoman teknis dan interoperabilitas moneter yang jelas, stablecoin dapat beroperasi dalam silo yang terisolasi, membatasi kegunaannya dan menciptakan gesekan dalam transaksi lintas rantai. Bank for International Settlements telah memperingatkan bahwa kurangnya interoperabilitas dapat menyebabkan lanskap digital dollar yang terfragmentasi, memengaruhi likuiditas dan pengalaman pengguna. Selain itu, tidak adanya persyaratan untuk pertukaran moneter—yang memastikan semua stablecoin yang didukung USD dapat ditukar dengan nilai nominal—menyisakan ruang bagi sistem pembayaran yang berpotensi tidak stabil dan tidak merata.

Undang-undang ini juga menghindari pertimbangan teknis penting seperti keamanan smart contract dan audit infrastruktur. Stablecoin dibangun di atas protokol perangkat lunak yang mengatur penerbitan, penebusan, dan transfer, namun undang-undang ini tidak mewajibkan audit teknis atau transparansi open-source untuk sistem ini. Kurangnya standar yang dapat ditegakkan ini meningkatkan risiko kerentanan teknis, terutama mengingat frekuensi serangan yang menargetkan infrastruktur kripto. Tanpa standar risiko minimum untuk smart contract dan integrasi, stablecoin yang mematuhi GENIUS Act masih dapat terekspos eksploitasi. Selain itu, undang-undang ini tidak memperjelas tanggung jawab jika terjadi kegagalan teknis, sehingga menimbulkan ketidakpastian tentang siapa yang akan bertanggung jawab atas penebusan atau penegakan hukum.

Akhirnya, pembatasan undang-undang terhadap stablecoin yang memberikan hasil (yield-bearing stablecoins) dan potensi implikasinya terhadap kebijakan moneter telah memicu perdebatan. Dengan melarang penerbit stablecoin menawarkan bunga kepada pemegang, legislasi ini secara efektif mengalihkan keuntungan kepada penerbit daripada pengguna. Pembatasan ini mungkin berfungsi sebagai langkah perlindungan bagi institusi perbankan tradisional tetapi juga dapat membatasi inovasi dan kompetisi di ranah aset digital. Federal Reserve sebelumnya telah mempelajari potensi dampak stablecoin terhadap aliran deposito dan menemukan bahwa cadangan umumnya didaur ulang melalui portofolio bank. Namun, efek yang lebih luas terhadap suplai uang dan kebijakan moneter masih belum pasti. Seiring stablecoin meningkatkan total suplai uang M2, mereka juga dapat memengaruhi inflasi dan transmisi kebijakan moneter, menimbulkan tantangan baru bagi bank sentral.

Isu-isu yang belum terselesaikan ini menyoroti perlunya klarifikasi regulasi lebih lanjut dan implementasi oleh lembaga seperti Federal Reserve, Treasury, dan Financial Crimes Enforcement Network. GENIUS Act adalah langkah dasar menuju integrasi stablecoin ke dalam sistem keuangan yang diatur, namun keberhasilannya dalam jangka panjang akan bergantung pada bagaimana regulator menafsirkan dan menegakkan ketentuannya.