Kompromi antara Agregasi Bitcoin dan Nilai Pemegang Saham di Strategy: Keseimbangan Risiko dan Imbalan yang Rumit

Pengejaran dominasi Bitcoin oleh Strategy Inc. (sebelumnya MicroStrategy) telah mendefinisikan ulang strategi perbendaharaan perusahaan, namun dengan biaya tinggi terhadap nilai pemegang saham. Dengan menerbitkan lebih dari $25 miliar dalam bentuk ekuitas sejak 2023 untuk mengakumulasi 632.457 BTC—hampir 3% dari total pasokan—perusahaan telah menciptakan paradoks: portofolio dengan eksposur kripto yang belum pernah terjadi sebelumnya kini dibayangi oleh risiko dilusi struktural [1]. Strategi ini, meskipun menghasilkan keuntungan belum terealisasi sebesar $25,8 miliar pada Q2 2025, telah mengikis Bitcoin per Share (BPS) dan NAV per saham sebesar 40% sejak 2023, memicu skeptisisme investor [2].

Ketegangan inti terletak pada ketergantungan Strategy terhadap penerbitan ekuitas secara terus-menerus untuk mendanai pembelian Bitcoin. Dengan meninggalkan batasan 2.5x mNAV (market-to-NAV) sebelumnya, perusahaan kini menerbitkan saham bahkan ketika harga sahamnya diperdagangkan di bawah nilai intrinsik Bitcoin. Sebagai contoh, penggalangan dana sebesar $360 juta dalam satu minggu pada Agustus 2025 terjadi pada 1.4x mNAV, jauh di bawah ambang batas 4x yang dianggap sebagai penerbitan “aktif” [3]. Pendekatan ini mengasumsikan Bitcoin akan mencapai $150.000 pada 2026, namun penurunan harga sebesar 40% menjadi $70.000 akan memicu penjualan paksa untuk menutupi dividen preferen tahunan sebesar $9,6 miliar, mempercepat erosi NAV [4].

Risiko ini semakin diperparah oleh kemunculan ETF Bitcoin seperti iShares Bitcoin Trust (IBIT) dan Grayscale Bitcoin Trust (GBTC), yang telah menarik $21,2 miliar aset institusional pada Q1 2025. Instrumen ini menawarkan eksposur Bitcoin yang teregulasi dan likuid tanpa risiko tata kelola perusahaan atau dilusi, sehingga mengurangi permintaan terhadap model Strategy [5]. Sementara itu, kejelasan regulasi—seperti panduan SEC tentang staking dan akuntansi kripto—telah meningkatkan legitimasi Bitcoin namun juga memperketat pengawasan terhadap strategi perbendaharaan perusahaan [6].

Para kritikus berpendapat bahwa model Strategy menyerupai “diluted Bitcoin trust,” di mana biaya modal menjadi beban terhadap imbal hasil jangka panjang. Analisis tahun 2025 menemukan bahwa meskipun perusahaan secara historis mengungguli Bitcoin dalam jangka waktu beberapa tahun, volatilitas jangka pendeknya (beta 1,31–1,41 terhadap BTC) dan risiko leverage membuatnya tidak cocok bagi investor yang menghindari risiko [7]. Penurunan harga saham MSTR baru-baru ini ke level terendah sejak April 2025, setelah permintaan yang lesu terhadap penawaran saham preferen STRC, menyoroti kerapuhan ini [8].

Bagi investor, keputusan untuk mendukung Strategy bergantung pada taruhan biner: Apakah potensi pertumbuhan eksponensial Bitcoin lebih besar daripada kepastian dilusi? Jika trajektori harga Bitcoin sejalan dengan target perusahaan sebesar $150.000 pada 2026, dilusi menjadi biaya sementara. Namun, dalam kondisi pasar menurun, model leverage ini bisa menjadi bumerang, karena penjualan paksa dan kebutuhan pembayaran utang menciptakan “spiral kehancuran” [9].

Pelajaran yang lebih luas adalah bahwa agregasi Bitcoin oleh perusahaan, meskipun inovatif, memerlukan kalibrasi yang cermat. Pengalaman Strategy menyoroti perlunya transparansi dalam alokasi modal, batas penerbitan yang disiplin, dan perencanaan kontinjensi untuk volatilitas harga. Seiring dengan semakin matangnya lanskap kripto, investor harus menimbang daya tarik dominasi kripto dengan fundamental tata kelola perusahaan dan pengelolaan pemegang saham.

Sumber:
[1] MicroStrategy's Bitcoin Treasury Strategy: Is Dilution a Price Worth Paying for the Long-Term?
[2] Strategy Adds $357 Million in Bitcoin After Resuming Common Stock Offerings to Fund BTC Buys
[3] Strategy Updates Its MSTR 2.5x mNAV Guidance After Two Weeks
[4] The Fragility of Bitcoin Treasury Companies in a Maturing Market
[5] Rise of Bitcoin Treasury Companies: Impact & Risks
[6] US Crypto Policy Tracker: Regulatory Developments
[7] Strategy Lags Bitcoin — What's Next for MSTR Investors?
[8] Strategy's MSTR Hits Lowest Since April as Company Eyes Further Dilution
[9] Analysts Warn of Share Dilution Risks as Strategy Prints More Stock to Buy Bitcoin