Glassnode: Cuộc chiến bảo vệ mức 100,000 USD lại bùng nổ, bitcoin sẽ phục hồi hay tiếp tục giảm sâu?

Tiêu đề gốc: Defending $100k

Tác giả gốc: Chris Beamish, CryptoVizArt, Antoine Colpaert, Glassnode

Biên dịch gốc: Luffy, Foresight News

Tóm tắt

· Bitcoin đã giảm xuống dưới ngưỡng chi phí nắm giữ ngắn hạn (khoảng 112,500 USD), xác nhận nhu cầu suy yếu, giai đoạn thị trường bò trước đó chính thức kết thúc. Hiện tại giá đang tích lũy quanh mốc 100,000 USD, giảm khoảng 21% so với mức đỉnh lịch sử (ATH).

· Khoảng 71% nguồn cung Bitcoin vẫn đang trong trạng thái có lãi, phù hợp với đặc điểm điều chỉnh trung hạn. Tỷ lệ lỗ chưa thực hiện tương đối là 3.1% cho thấy hiện tại đang ở giai đoạn bear market nhẹ, chứ không phải là đầu hàng sâu.

· Kể từ tháng 7, lượng Bitcoin do các holder dài hạn nắm giữ đã giảm 300,000 BTC, ngay cả khi giá giảm, việc bán ra vẫn tiếp tục — điều này khác với mô hình “bán khi tăng” ở đầu chu kỳ này.

· ETF Bitcoin giao ngay tại Mỹ ghi nhận dòng tiền rút liên tục (mỗi ngày rút 150 triệu - 700 triệu USD), chỉ số CVD (Cumulative Volume Delta) trên các sàn giao dịch lớn cho thấy áp lực bán tiếp diễn, nhu cầu giao dịch tự chủ suy yếu.

· Phí bảo hiểm định hướng trên thị trường hợp đồng vĩnh cửu đã giảm từ 338 triệu USD/tháng vào tháng 4 xuống còn 118 triệu USD, cho thấy các trader đang giảm vị thế long sử dụng đòn bẩy.

· Nhu cầu mua quyền chọn bán tại mức giá thực hiện 100,000 USD rất mạnh, phí bảo hiểm tăng cao, cho thấy các trader vẫn đang phòng ngừa rủi ro thay vì mua vào khi giá giảm. Biến động ngụ ý ngắn hạn vẫn nhạy cảm với biến động giá, nhưng đã ổn định sau khi tăng vọt vào tháng 10.

· Nhìn chung, thị trường đang ở trạng thái cân bằng mong manh: nhu cầu yếu, lỗ vẫn kiểm soát được, tâm lý thận trọng chiếm ưu thế. Để có thể phục hồi bền vững, cần thu hút lại dòng tiền và lấy lại vùng 112,000 - 113,000 USD.

Nhận định On-chain

Sau khi báo cáo tuần trước được phát hành, Bitcoin đã nhiều lần cố gắng lấy lại ngưỡng chi phí nắm giữ ngắn hạn nhưng không thành, cuối cùng đã phá vỡ mốc tâm lý 100,000 USD. Việc phá vỡ này xác nhận động lực nhu cầu suy yếu, áp lực bán từ các nhà đầu tư dài hạn tiếp tục, đánh dấu thị trường đã chính thức rời khỏi giai đoạn bull market.

Bài viết này sẽ đánh giá sự yếu kém về cấu trúc thị trường thông qua các mô hình giá on-chain và chỉ số chi tiêu vốn, kết hợp với dữ liệu thị trường spot, hợp đồng vĩnh cửu và quyền chọn để nhận định tâm lý thị trường và vị thế rủi ro trong tuần tới.

Kiểm tra hỗ trợ phía dưới

Kể từ đợt giảm mạnh ngày 10/10 (UTC+8), Bitcoin luôn gặp khó khăn khi vượt lên trên ngưỡng chi phí nắm giữ ngắn hạn, cuối cùng giảm mạnh về quanh 100,000 USD, thấp hơn khoảng 11% so với ngưỡng quan trọng 112,500 USD.

Theo dữ liệu lịch sử, khi giá chiết khấu lớn so với mức này, khả năng tiếp tục kiểm tra các vùng hỗ trợ cấu trúc thấp hơn sẽ tăng lên — ví dụ như giá thực hiện của các nhà đầu tư hoạt động hiện tại khoảng 88,500 USD. Chỉ số này theo dõi động chi phí cơ sở của nguồn cung lưu thông hoạt động (không bao gồm token ngủ đông), thường đóng vai trò tham chiếu quan trọng trong các giai đoạn điều chỉnh dài hạn của các chu kỳ trước.

Đứng ở ngã ba đường

Phân tích sâu hơn cho thấy, cấu trúc điều chỉnh lần này tương tự như tháng 6/2024 và tháng 2/2025 (UTC+8) — ở hai thời điểm này, Bitcoin đều ở ngã ba quan trọng giữa “phục hồi” và “thu hẹp sâu”. Hiện tại, dưới mức giá 100,000 USD, khoảng 71% nguồn cung vẫn có lãi, khiến thị trường ở vùng cân bằng lợi nhuận 70%-90% điển hình của giai đoạn chững lại trung hạn.

Giai đoạn này thường xuất hiện các đợt phục hồi ngắn hạn về ngưỡng chi phí nắm giữ ngắn hạn, nhưng phục hồi bền vững thường cần tích lũy lâu dài và dòng tiền mới. Ngược lại, nếu tiếp tục suy yếu khiến nhiều holder rơi vào trạng thái lỗ, thị trường có thể chuyển từ giảm nhẹ sang bear market sâu. Trong lịch sử, giai đoạn này đặc trưng bởi các đợt bán tháo đầu hàng và tích lũy lại kéo dài.

Lỗ vẫn kiểm soát được

Để phân biệt rõ hơn bản chất đợt điều chỉnh hiện tại, có thể tham khảo tỷ lệ lỗ chưa thực hiện tương đối — chỉ số này đo tổng lỗ chưa thực hiện tính theo USD trên tổng vốn hóa thị trường. Khác với mức lỗ cực đoan trong bear market 2022-2023, tỷ lệ lỗ chưa thực hiện hiện tại là 3.1% cho thấy áp lực thị trường chỉ ở mức nhẹ, tương đương các đợt điều chỉnh trung hạn quý 3, 4/2024 và quý 2/2025 (UTC+8), đều thấp hơn ngưỡng 5%.

Miễn là tỷ lệ lỗ chưa thực hiện duy trì trong vùng này, thị trường có thể được xếp vào “bear market nhẹ”, đặc trưng bởi tái định giá có trật tự thay vì bán tháo hoảng loạn. Tuy nhiên, nếu điều chỉnh mạnh khiến tỷ lệ này vượt 10%, có thể kích hoạt bán tháo đầu hàng trên diện rộng, đánh dấu thị trường bước vào bear market nghiêm trọng hơn.

Holder dài hạn tiếp tục bán ra

Dù mức lỗ vẫn kiểm soát được và chỉ giảm 21% so với đỉnh lịch sử 126,000 USD, thị trường vẫn đối mặt với áp lực bán nhẹ nhưng liên tục từ các holder dài hạn (LTH). Xu hướng này bắt đầu rõ rệt từ tháng 7/2025 (UTC+8), ngay cả khi Bitcoin lập đỉnh mới đầu tháng 10 cũng không thay đổi, khiến nhiều nhà đầu tư bất ngờ.

Trong giai đoạn này, lượng Bitcoin do các holder dài hạn nắm giữ đã giảm khoảng 300,000 BTC (từ 14.7 triệu xuống 14.4 triệu BTC). Khác với làn sóng bán ra đầu chu kỳ này: khi đó holder dài hạn “bán khi tăng mạnh”, còn lần này họ chọn “bán khi yếu”, tức là giảm vị thế khi giá tích lũy và tiếp tục đi xuống. Sự thay đổi hành vi này cho thấy các nhà đầu tư giàu kinh nghiệm đã bắt đầu mệt mỏi hơn, niềm tin suy giảm.

Nhận định Off-chain

Thiếu đạn: Nhu cầu tổ chức hạ nhiệt

Chuyển sang nhu cầu tổ chức: hai tuần qua, dòng tiền vào ETF Bitcoin giao ngay tại Mỹ đã chậm lại rõ rệt, ghi nhận dòng tiền rút ròng liên tục từ 150 triệu - 700 triệu USD mỗi ngày. Điều này trái ngược hoàn toàn với dòng tiền mạnh mẽ từ tháng 9 đến đầu tháng 10, khi đó dòng tiền vào đã hỗ trợ giá.

Xu hướng gần đây cho thấy, phân bổ vốn của tổ chức trở nên thận trọng, chốt lời và giảm mở vị thế mới kéo theo áp lực mua vào ETF giảm. Sự hạ nhiệt này liên quan chặt chẽ đến giá yếu, cho thấy sau nhiều tháng tích lũy, niềm tin bên mua đã suy giảm.

Thiên lệch rõ rệt: Nhu cầu spot yếu

Trong tháng qua, hoạt động thị trường spot tiếp tục giảm, chỉ số CVD (Cumulative Volume Delta) trên các sàn lớn đều đi xuống. Binance và tổng CVD spot đều chuyển sang âm, lần lượt là -822 BTC và -917 BTC, cho thấy áp lực bán tiếp tục, lực mua chủ động hạn chế. Coinbase tương đối trung tính, CVD là +170 BTC, không có dấu hiệu hấp thụ mạnh từ bên mua.

Sự suy yếu của nhu cầu spot đồng bộ với dòng tiền ETF chậm lại, cho thấy niềm tin của nhà đầu tư tự chủ giảm. Những tín hiệu này củng cố xu hướng thị trường nguội lạnh: lực mua yếu, các đợt phục hồi nhanh chóng bị chốt lời.

Hứng thú giảm: Thị trường phái sinh giảm đòn bẩy

Trên thị trường phái sinh, phí bảo hiểm định hướng trên hợp đồng vĩnh cửu (tức phí mà trader long phải trả để duy trì vị thế) đã giảm mạnh từ đỉnh 338 triệu USD/tháng vào tháng 4 xuống còn khoảng 118 triệu USD. Sự sụt giảm rõ rệt này cho thấy các vị thế đầu cơ đã bị đóng rộng rãi, khẩu vị rủi ro giảm mạnh.

Sau thời gian dài phí funding dương cao giữa năm, chỉ số này giảm dần cho thấy trader đang giảm đòn bẩy định hướng, thiên về trung tính thay vì long mạnh. Sự thay đổi này phù hợp với nhu cầu spot và dòng tiền ETF yếu, nhấn mạnh thị trường hợp đồng vĩnh cửu đã chuyển từ lạc quan sang phòng thủ thận trọng hơn.

Tìm kiếm bảo vệ: Thị trường quyền chọn phòng thủ mạnh

Khi Bitcoin dao động quanh mốc tâm lý 100,000 USD, chỉ số skew quyền chọn cho thấy nhu cầu quyền chọn bán rất mạnh. Dữ liệu cho thấy thị trường quyền chọn không đặt cược vào đảo chiều hay “mua khi giảm”, mà sẵn sàng trả phí bảo hiểm cao để phòng ngừa rủi ro giảm sâu hơn. Giá quyền chọn bán tại các mức hỗ trợ chính tăng cao, cho thấy trader vẫn tập trung vào bảo vệ rủi ro thay vì tích lũy vị thế. Nói ngắn gọn, thị trường đang phòng thủ, không bắt đáy.

Phí rủi ro tăng trở lại

Sau 10 ngày liên tiếp âm, phí rủi ro biến động kỳ hạn một tháng đã tăng nhẹ trở lại. Đúng như dự đoán, phí này đã hồi về mức trung bình — sau giai đoạn khó khăn của các nhà bán gamma, biến động ngụ ý được định giá lại tăng lên.

Sự thay đổi này phản ánh thị trường vẫn bị chi phối bởi tâm lý thận trọng. Trader sẵn sàng trả giá cao để mua bảo vệ, giúp market maker có thể vào vị thế đối ứng. Đáng chú ý, khi Bitcoin giảm về 100,000 USD, biến động ngụ ý tăng cùng lúc với việc các vị thế phòng thủ được thiết lập lại.

Biến động tăng vọt rồi giảm

Biến động ngụ ý ngắn hạn vẫn có mối tương quan nghịch chặt chẽ với giá. Trong đợt bán tháo Bitcoin, biến động tăng vọt, biến động ngụ ý kỳ hạn một tuần từng chạm 54%, sau đó giảm khoảng 10 điểm khi giá tạo hỗ trợ quanh 100,000 USD.

Biến động kỳ hạn dài cũng tăng: biến động kỳ hạn một tháng tăng khoảng 4 điểm so với trước khi điều chỉnh quanh 110,000 USD, kỳ hạn sáu tháng tăng khoảng 1.5 điểm. Mô hình này thể hiện mối quan hệ “hoảng loạn - biến động” kinh điển, giá giảm nhanh vẫn khiến biến động ngắn hạn tăng vọt.

Cuộc chiến phòng thủ tại mốc 100,000 USD

Quan sát phí bảo hiểm quyền chọn bán tại mức giá thực hiện 100,000 USD có thể hiểu rõ hơn tâm lý hiện tại. Hai tuần qua, phí quyền chọn bán ròng tăng dần, hôm qua tăng vọt khi lo ngại bull market kết thúc gia tăng. Trong đợt bán tháo, phí quyền chọn bán tăng mạnh, ngay cả khi Bitcoin ổn định quanh vùng hỗ trợ, phí vẫn ở mức cao. Xu hướng này xác nhận hoạt động phòng ngừa rủi ro tiếp tục, trader vẫn chọn bảo vệ thay vì nhận thêm rủi ro.

Dòng tiền chuyển sang phòng thủ

Dữ liệu dòng tiền bảy ngày qua cho thấy các giao dịch chủ yếu là vị thế delta âm — chủ yếu thông qua mua quyền chọn bán và bán quyền chọn mua. Trong 24 giờ qua (UTC+8), vẫn chưa có tín hiệu đáy rõ ràng. Market maker vẫn giữ vị thế gamma long, hấp thụ nhiều rủi ro từ các trader tìm kiếm lợi nhuận, có thể hưởng lợi khi giá biến động hai chiều.

Mô hình này giữ biến động ở mức cao nhưng kiểm soát được, thị trường duy trì tâm lý thận trọng. Nhìn chung, môi trường hiện tại thuận lợi hơn cho phòng thủ thay vì mạo hiểm, thiếu chất xúc tác tăng giá rõ ràng. Tuy nhiên, do chi phí bảo vệ downside cao, một số trader có thể sớm bắt đầu bán phí rủi ro để tìm kiếm cơ hội đầu tư giá trị.

Kết luận

Bitcoin giảm xuống dưới ngưỡng chi phí nắm giữ ngắn hạn (khoảng 112,500 USD) và ổn định quanh 100,000 USD, đánh dấu sự thay đổi cấu trúc thị trường mang tính quyết định. Tính đến hiện tại, đợt điều chỉnh này tương tự các giai đoạn chững lại trung hạn trước đây: 71% (trong vùng 70%-90%) nguồn cung vẫn có lãi, tỷ lệ lỗ chưa thực hiện ở mức 3.1% (dưới 5%), cho thấy đây là bear market nhẹ chứ không phải đầu hàng sâu. Tuy nhiên, việc holder dài hạn liên tục bán ra từ tháng 7 và dòng tiền ETF rút ra nhấn mạnh niềm tin của cả nhà đầu tư nhỏ lẻ và tổ chức đều suy yếu.

Nếu áp lực bán tiếp tục, giá thực hiện của nhà đầu tư hoạt động (khoảng 88,500 USD) sẽ là tham chiếu quan trọng cho downside; còn nếu lấy lại ngưỡng chi phí nắm giữ ngắn hạn, sẽ đánh dấu nhu cầu phục hồi. Đồng thời, phí bảo hiểm định hướng trên hợp đồng vĩnh cửu và thiên lệch CVD đều cho thấy đòn bẩy đầu cơ giảm, sự tham gia spot giảm, củng cố môi trường phòng ngừa rủi ro.

Trên thị trường quyền chọn, nhu cầu quyền chọn bán mạnh, phí bảo hiểm tại mức 100,000 USD tăng, biến động ngụ ý phục hồi nhẹ, đều xác nhận xu hướng phòng thủ. Trader vẫn ưu tiên bảo vệ thay vì tích lũy, phản ánh sự do dự với “đáy”.

Nhìn chung, thị trường đang ở trạng thái cân bằng mong manh: quá bán nhưng không hoảng loạn, thận trọng nhưng cấu trúc vẫn ổn. Xu hướng định hướng tiếp theo sẽ phụ thuộc vào việc dòng tiền mới có thể hấp thụ lượng bán ra từ holder dài hạn và lấy lại vùng 112,000 - 113,000 USD làm hỗ trợ vững chắc hay không; hoặc bên bán tiếp tục chiếm ưu thế, kéo dài xu hướng giảm hiện tại.