X Space回顧 | 加密概念股如何重塑全球金融板圖？

原文標題：《加密概念股如何重塑全球金融板圖-Space 回顧》

原文來源：WaterdripCapital 多彩水滴

7 月 3 日，Waterdrip Capital 聯合 BlockBeats、勝利證券、貨幣化現象X Space 討論。以下是活動的核心觀點回顧。

01 什麼是「加密概念股」？為何現在值得關注？

「加密概念股」並非全新概念，但隨著 Circle 等加密相關公司加速上市，市場關注度明顯上升。

Waterdrip Capital 合夥人大山表示，早在 2023 年就透過對港股博雅互動和美股 MicroStrategy 的研究接觸幣股賽道。大山指出：「股票市場給的溢價遠高於幣圈本身，加密概念股成了「幣圈之外的流動性新高地」。 「目前 Waterdrip Capital 已投資了 5 家上市加密概念股公司，年底目標擴展至 15 家。

勝利證券生態合夥人 Paolo 將加密概念股劃分為「幣-鏈-所」三大板塊，分別對應穩定幣（如 Circle）、公鏈（如 ETH、SOL）與交易平台（如 Coinbase、Robinhood）。他認為 Coinbase 是典型的強週期交易平台，具備「戴維斯雙擊」效應，多頭交易活躍度與估值倍數齊升。他補充：「Robinhood 是 Web2 用戶進入 Crypto 的橋樑，也在推動美股鏈上化。」

資料搬運工 Phyrex Ni 回顧道，2023 年貝萊德申請現貨 BTC ETF 後，COIN 與 MSTR 成為 ETF 是否通過的風標。儘管 BTC 價格波動不大，但市場對兩者買入力度顯著增強，他自此開始加倉佈局。 「ETF 是傳統代理商配置加密的入口，加密概念股是他們的首選通道。」Phyrex 也持續關注 Circle 與 Robinhood，認為隨著估值回落，有望再次介入。

火幣研究院負責人 Chloe 則從自身研究與交易經驗出發，指出早期看好 Coinbase 的原因在於其 B 端合規業務粘性高，即使在熊市也穩定增長，上市時帶動了大量美元 VC 回報最大化，形成範式效應。

02「加密概念股熱」的動力來自哪裡？

從外部視角看，三股力量構成主推力：

首先是政策端的拐點明確。 SEC 主席 Gensler 離任，被視為加密股上市管制鬆脫的重要轉捩點。大山提到，先前 SEC 已長期積壓 100 多家加密公司 IPO 申請，Gensler 下台後，Coinbase 之後的 Circle、Kraken、Fireblocks 等公司紛紛重啟上市進程，形成「厚積薄發」效應。

其次是增量資金入場。 據估算，這批企業的 Pre-IPO 合計估值已超千億美元，若以 10% 融資比例測算，將有至少百億美元真金白銀流入加密概念股市場。機構投資人往往先行入局，隨後帶動散戶，形成「資金+流動性」的雙輪驅動。

第三是上市通路的比較優勢。 在 Paolo 和 Chloe 看來，相較於幣圈發幣路徑存在的估值混亂、退出難、散戶保護機制缺失，美股的 IPO 機制清晰、估值透明、監管完備，成為眾多頭部項目優先選擇的退出方式，也吸引了傳統 VC 和對沖基金的關注。

而從加密產業內部出發，幣圈本身的演化也成為重要內因：

首先是內捲與劣幣效應加劇。 大山和 Paolo 都指出，過去幾年 VC 與交易平台傾向押注 FDV 估值虛高、兌現週期極長的發幣項目，導致優質資產稀缺、散戶收益感下降，市場逐漸向 meme 幣等非理性炒作傾斜。相較之下，加密概念股因數量稀缺、監管清晰，更容易聚集資金、製造財富效應。

其次是話語權的結構性轉移。 大山提到了 Kraken Co-CEO Arjun Sethi 所言，「加密產業的特洛伊木馬時刻」——越來越多傳統金融的流動性與資產開始向鏈上遷移，Web3 陣營透過鏈上資產影響股票價格，從而在強監管場內市場中逐步贏得話語權。這意味著，「鏈上資產+傳統估價體系」的整合，正在塑造新的投資典範。

最後，Chloe 補充指出，美股市場的參與門檻較低，退出路徑多樣，對一級基金和散戶都更友善。 Coinbase 上市帶來的財富效應至今仍是業界參考範本，而 Circle 等專案的 OTC 溢價上漲，也進一步印證了這一趨勢的延續性。

03 從發幣到上市，加密項目將走向「雙軌制」？

隨著越來越多加密項目在一級市場面臨「發幣 or 上市」的路徑選擇，加之券商、國資紛紛湧入加密概念股領域，市場開始關注：加密企業是否正走向發幣與上市並行的「雙軌制」？未來主流退出方式將如何演化？多位嘉賓從監管、成本、估價、市場結構等維度做出深度剖析。

第一，發幣與上市已非「二選一」，越來越多項目將「兩條腿走路」。

Phyrex Ni 回顧 Coinbase 上市案例時指出，早在當時其提交給 SEC 的方案中就包括“雙路徑”選擇：僅 IPO 或 IPO+發幣同時進行，而監管方對此並無否定意見，最終只是 Coinbase 自主選擇了“暫不發幣”。這意味著「發幣後不能上市」或「上市後不可發幣」並非監管剛性約束。 Coinbase 近期也暗示未來可能在 Base 鏈上發行原生代幣，進一步釋放這項訊號。 Phryex 強調，幣與股雖不可等值綁定，但其背後價值可分別體現在激勵、交易流動性與公司基本面，對專案方而言可形成互補。

Chloe 也表示，許多專案正嘗試將 token 回歸社群激勵工具本質，而將股票市場視為更高流動性與估值的融資出口。例如，企業可透過 token 發放積分、做交易激勵，同時實現股權融資退出；而 VC 也可透過流動性更強的交易平台兌現融資承諾。

第二，成本與估價倒掛，令更多項目傾向「棄發幣、轉上市」。

當下頭部交易平台上幣成本依舊高企，頭部項目常需讓出大量 token 作為 Launchpad 成本，而這些幣一旦流入市場，項目方需自掏腰包接盤，形成巨大財務壓力。而美股註冊制下，透過併購或借殼上市的成本反而更可控，數百萬美元即可完成。這對估值在 1~2 億美元的項目而言更具性價比。大山直言：「部分專案在估值與成本比較後，更傾向於走傳統資本市場路徑。」在融資效率與退出路徑日益市場化的趨勢下，專案選擇哪條路，本質取決於資金成本與流動性表現。

第三，券商、傳統機構大舉入局，助推「雙軌制」基礎建設落地。

Paolo 以 Robinhood 為例指出，其在多個週期中準確掌握 Crypto 起勢節點，透過支援狗狗幣等資產交易大幅提升收入——今年 Crypto 交易收入甚至已超過股票板塊。 Robinhood 未來三步驟策略（支援加密入金→股票 RWA 24h 交易→全面上鍊）正推動加密與傳統資產交易基礎設施的整合。

另一方面，中資券商如國泰君安國際已獲得相關牌照，其他券商亦在積極申請或透過合作佈局合規交易與新資產配置服務。 Paolo 指出，「一個中型券商的資管規模，可能是幣圈頭部資管的百倍以上”，這些機構將為 BTC、RWA 結構化產品等 Web3 資產帶來龐大存量資金與用戶轉化通路，加速雙軌制生態成熟。

第四，專案方的角色變遷：從交易平台導向，轉向多元路徑探索。

過去專案方為上線交易平台不惜讓出大量 token，甚至壓縮開發預算來滿足做市商要求。如今，Chloe 提到，token 發行流程往往需要預留數百萬美元籌碼，涵蓋用戶空投、交易平台 listing、做市安排等，融資門檻持續走高。而選擇美股上市，則可依托股權體系與清晰合規框架實現融資與退出。對資金儲備強、策略規劃清晰的專案來說，同步佈局 token 激勵與股權退出，或將成為主流模式。

04 傳統券商與國資機構全面入局

勝利證券生態合夥人 Paolo 指出，近一個月以來，包括國泰君安國際、富途接待的中資商陸續取得虛擬資產相關牌照，「不誇張地說，我們不開張了。港股券商正在加速入局，加緊版面：

· 搶佔入場資格：從申請 VASP 牌照、合規路徑諮詢，到部署 RWA 與穩定幣等新資產交易品類，步調緊湊；

·通通底層商號通過接入底層商數：緊湊等交易平台，建構「加密概念股一體化」的資產配置通道；

· 升級使用者體驗：擁有大量 Web2 使用者與 AUM 的券商，開始研究將傳統結構化策略（如雪球、鯊魚鰭）與 BTC 等加密資產結合的可行性，作為拓展加密資產配置手段的一種嘗試。

· Paolo 強調：「即便券商高層還在快速補課，業務團隊已經全面嗅到風向，開始實質入場。」

05小結：這是一個新敘事的開端

如果說上一輪牛市的敘事核心是比特幣、以太坊與「發幣經濟」，那麼在這一輪週期裡，「加密概念股」正崛起為連結加密世界與傳統金融的新範式。它不僅打通了監管信任、流動性與退出機制三大壁壘，更為專案方、投資人和機構開啟了一條合規與創新並行的成長通道。加密世界不再是金融體系的邊緣孤島，而正逐步融入、甚至重塑全球金融的底層架構──這不僅是週期的切換，更是敘事的重構與典範的演進。

原文連結