E 衛兵拜錯偶像？加密財庫公司只是巨鯨套現機制，虛構式「買幣」爽賺股市溢價

自從 MicroStrategy 在 2020 年率先購入比特幣、開啟企業財庫布局加密資產的風潮後，越來越多公司開始仿效，試圖透過龐大的募資案進軍虛擬貨幣市場。然而，儘管資金流入金額動輒數億甚至數十億美元，加密貨幣價格卻未見明顯推升。這背後究竟隱藏什麼結構性現象？

根據倫敦金融科技分析師 Boaz Sobrado 於 2025 年 7 月 24 日在《The Crypto Treasury Pump: Insiders Cashing Out Billions?》一文中的分析，這些「財庫公司」可能只是加密巨鯨的套利出口。

無條件支持 ETH 的信仰者，俗稱 E 衛兵，在此輪的上市公司 ETH 財庫熱潮中，大力讚揚，認為是 ETH 走入機構採用 ; 若加密財庫真的是加密巨鯨的套利出口，那恐怕真是拜錯了偶像。況且，企求以太坊網路提高使用率，宣揚去中心化基礎設施的 E 衛兵們，若是寄望於機構囤貨，作為精神勝利，也恐是本末倒置。

(從笑柄到信仰：「E衛兵」成為以太坊社群新迷因)

MicroStrategy 打開財庫買幣的潘朵拉盒子

2020 年，MicroStrategy 率先投入比特幣，透過債務與股權融資方式，成功將傳統金融資本導入加密資產市場。創辦人 Michael Saylor 的策略不僅讓公司積累了大量比特幣，也創造了股票交易溢價空間，讓投資人間接享有比特幣的槓桿曝險。

截至 2025 年初，該公司已成為全球最大的企業比特幣持有者，擁有約 45 萬枚 BTC。然而，在比特幣 ETF 推出後，投資人能直接透過傳統金融工具買入比特幣，理應讓企業財庫模式退燒。事與願違，財庫公司反而愈演愈烈。

財庫公司瘋狂進場，但不是為了買幣？

SharpLink Gaming、Upexi、GameStop、Bit Origin等公司近期皆宣布大規模募資計畫，以建立以太坊、Solana、比特幣甚至狗狗幣的財庫。舉例來說：

• SharpLink Gaming：宣布 4.25 億美元私募計畫，轉型為以太坊持幣平台。

• Upexi：在 2025 年募集超過 3 億美元，購買約 190 萬枚 Solana。

• GameStop：發行 15 億美元可轉換債券以購買 4,710 枚比特幣。

• Bit Origin：預計募資 5 億美元建構狗狗幣財庫。

這些公司多數原本非加密相關業務，透過一紙轉型公告即可引爆股價，引來市場強烈關注與投機。

Neuner：這些企業不是買幣，而是幣主套現的橋樑

Crypto Banter 頻道創辦人暨 Onchain Capital 執行長 Ran Neuner 在接受採訪時指出，這些財庫公司並非真正從市場上購幣，而是設計成讓早期持幣者（如風投機構、加密基金）可以將手中的加密資產轉換為股票的套利工具。

流程如下：

1. 持幣者將ETH、SOL或其他幣貢獻給公司。

2. 換得與加密資產價值相當的股份。

3. 公司一經上市或公告，股票溢價交易（常見為 2–4 倍淨資產）。

4. 原始幣主出售部分股票，收回原本投入的加密資產，還額外獲利。

Neuner直言：「這是加密圈高階玩家將資產以高價轉賣給傳統金融散戶的一種方式，而且不會直接推高幣價，也不需面對市場波動或法規稽查。」

數字錯位：Upexi 與 SharpLink 案例揭示虛構式「買幣」

Upexi 聲稱購入 190 萬枚 Solana，但資料顯示，多數代幣可能並非透過公開市場購買，而是以鎖倉折扣形式獲得，甚至來自現有加密投資人轉換而來。股東結構也顯示出熟悉的身影，例如 Arrington Capital、Electric Capital 與 Pantera 等知名加密基金，這些公司本身就持有大量加密貨幣。

Neuner 指出：「他們並未投入新資金，只是把原本的幣拿來換股份，再利用股市上的溢價套利。」

財庫公司讓散戶買了「虛擬加密資產」的溢價幻象

財庫公司股票常以遠高於實際持幣價值的價格交易。例如，一間擁有等值 1 億美元以太坊的公司，其股票總市值可能超過4億美元。散戶進場時，實際上是在以 3 至 4 倍的溢價「間接持幣」，完全忽略了直接買幣的低成本替代方案。

Neuner 警告：「現在 ETH 價格 3.5 萬美元，有人寧願花這個價格買一間間接持幣的公司股份，而非直接在 Coinbase 上買幣。這就是泡沫。」

這波泡沫為何終將破裂？歷史已多次驗證

過去兩次加密市場崩盤皆由槓桿與結構性資金重組引爆：

• 2017年：ICO（首次代幣發行）泡沫崩潰。

• 2021年：Luna、FTX等機構以算法穩定幣和槓桿操作崩盤。

Neuner 預測，若財庫公司持續擴張，終將重演相似戲碼。當市場轉為空頭，這些股票不再溢價，反而可能折價交易，持股散戶承擔最大損失。

真正推動幣價的力量，仍在現貨與 ETF 市場

儘管財庫公司新聞聲量驚人，但對加密幣價的實際影響仍屬邊緣。Neuner 認為，真正具有推升效果的是：

• ETF 的實質買盤。

• 機構投資人的直接部署。

• 去中心化應用的實際用戶成長。

他總結：「財庫公司只是金融工程的產物，是將加密圈既有財富轉移給傳統市場散戶的機制，與真正的加密價值創造關係不大。」

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