鏈上金融的下一階段需要監管基礎設施，而不僅僅是發行方｜觀點

鏈上金融的快速成熟正將這個行業帶到十字路口。隨著GENIUS Act的通過以及CLARITY Act持續推進，監管討論已不再是這些系統是否應該被監管，而是如何監管。在這樣的環境下，核心挑戰不再是如何推出另一個穩定幣，而是如何設計能在規則下蓬勃發展的基礎設施。

GENIUS Act

GENIUS Act明確劃分了這一界線。它為法幣可兌換支付型穩定幣建立了持牌制度，並禁止向持有人支付利息。這一制度明確且有意設計得十分狹窄。它適用於用於零售支付、1:1資產支持並保證兌換的數位資產。這是一個數位現金的框架。但資本的流動不僅僅是現金。

目前鏈上金融的許多創新正發生在這個範圍之外——不是違法，而是在GENIUS不適用的地方構建。新興協議不提供法幣兌換、不默認支付收益，也不聲稱自己是支付工具。相反，它們設計的系統能讓資本——無論是加密原生、代幣化還是與法幣掛鉤——在基於規則的條件下以程式化方式轉化為可用流動性。換句話說，它們正在構建基礎設施。

CLARITY Act

CLARITY Act也指向同一方向。通過提出數位資產中介機構與去中心化協議的法律區分，它隱含地承認並非所有系統都應被作為託管人或經紀人監管。那些真正中立、非託管且不受任何單一方控制的協議，可能被認定為基礎設施，而非金融服務。實現監管一致性的路徑，或許不在於產品設計，而在於協議架構。

許多近期的協議設計已經反映出這一轉變。收益通過選擇性機制與基礎流動性分離。兌換是可選的或不可用的。抵押可強制執行、可託管，且常以法律包裝結構化。接入被細分——機構通道在受許可條件下運作，同時保持與開放金融的可組合性。這些系統的構建不僅僅是為了運作，更是為了整合：它們預見到資本在監管和機構審查下需要如何表現。

這正是市場的發展方向。新的資本層系統正以不同的設計理念出現。它們內嵌鑄造/贖回邏輯，模仿傳統抵押結構。它們提供基於規則的介面，支持資本轉換——從存款到流動性，從抵押到收益——而不涉及被禁止或受監管的活動。它們是基礎設施，設計上默認合規運作。

它們不承諾兌換，不提供利息，不作為錢包或支付平台運作。它們提供的是資本轉換的可編程邏輯：一套軌道，讓資產能被引入、結構化並部署到DeFi和機構策略中。這些系統不是穩定幣，而是基礎設施。

這一演變反映出更深層的轉變。隨著鏈上經濟的成熟，最重要的區分不再是監管與非監管，而是產品與協議。發行方提供接入，基礎設施決定形式。而長期來看，代幣化資本的效用將在基礎設施中實現。

不是在於又一個美元，而是在於讓美元——以及其他一切——可用、合規且可組合的系統設計。

這就是鏈上金融的下一階段。勝負不在於更好的品牌或更緊的錨定，而在於架構。