10万ドルを守れるか、データがbitcoinは反発するのか、それともさらに下落するのかを解明

市場はすでに穏やかなベアマーケットに入った可能性があります。

執筆：Chris Beamish、CryptoVizArt、Antoine Colpaert、Glassnode

翻訳：Luffy，Foresight News

要約

• bitcoinは短期保有者のコスト基準（約112,500ドル）を下回り、需要の減少が確認され、以前のブルマーケット段階が正式に終了しました。現在の価格は100,000ドル付近で推移しており、史上最高値（ATH）から約21%下落しています。
• 約71%のbitcoin供給が依然として利益状態にあり、中期調整の特徴と一致しています。相対未実現損失率3.1%は、現在が穏やかなベアマーケット段階であり、深い投げ売りではないことを示しています。
• 7月以降、長期保有者のbitcoin供給量は30万枚減少しており、価格が下落しても売却が続いています——これは今回のサイクル初期の「上昇時の売り」とは異なるパターンです。
• 米国現物bitcoin ETFでは継続的な資金流出（1日あたり1.5億〜7億ドル）が発生しており、主要取引所の現物累積出来高差分（CVD）は売り圧力の継続と自主取引需要の減少を示しています。
• パーペチュアル契約市場の方向性プレミアムは4月の月間3.38億ドルから1.18億ドルに低下し、トレーダーがレバレッジロングポジションを縮小していることを示しています。
• 100,000ドル行使価格のプットオプション需要が強く、プレミアムも上昇しており、トレーダーはリスクヘッジを続けており、押し目買いは見られません。短期インプライドボラティリティは価格変動に敏感ですが、10月の急騰後は安定しています。
• 全体として、市場は脆弱な均衡状態にあります：需要は弱く、損失はコントロールされ、慎重なムードが濃厚です。持続的な反発を実現するには、資金流入を再び呼び込み、112,000〜113,000ドルのゾーンを回復する必要があります。

オンチェーンインサイト

先週のレポート発表後、bitcoinは短期保有者コスト基準の回復を何度も試みたものの失敗し、100,000ドルの心理的節目を下回りました。このブレイクは需要モメンタムの減少と長期投資家の売り圧力の継続を確認し、市場がブルマーケット段階を明確に終えたことを示しています。

本稿では、オンチェーン価格モデルと資金支出指標を通じて市場の構造的な弱さを評価し、さらに現物・パーペチュアル契約・オプション市場データを組み合わせて、今後1週間の市場センチメントとリスクポジションを判断します。

下方サポートのテスト

10月10日の市場急落以降、bitcoinは短期保有者コスト基準の上に安定して立つことができず、最終的に大きく下落して100,000ドル付近となり、112,500ドルの重要な閾値から約11%低い水準となっています。

過去のデータから見ると、価格がこの水準から大きくディスカウントされた場合、さらに低い構造的サポート水準への下落の可能性が高まります——例えば現在約88,500ドルのアクティブインベスター実現価格。この指標はアクティブな流通供給（休眠トークンを除く）のコスト基準を動的に追跡し、過去サイクルの長期調整段階で重要な参考役割を果たしてきました。

分岐点に立つ

さらに分析すると、今回の調整の構造は2024年6月および2025年2月と類似しています——この2つの時期、bitcoinは「反発」と「深い収縮」の重要な分岐点にありました。現在100,000ドルの価格帯では、約71%の供給が依然として利益状態にあり、市場は中期減速段階の典型的な70%-90%利益供給均衡ゾーンの下限に位置しています。

この段階では通常、短期保有者コスト基準への一時的な反発が見られますが、持続的な回復には長期的なレンジ相場と新たな需要流入が必要です。逆に、さらに弱含みが進み、より多くの保有者が損失に陥った場合、市場は現在の穏やかな下落から深いベアマーケット段階へと移行する可能性があります。歴史的には、この段階の特徴は投げ売りと長期的な再蓄積です。

損失は依然コントロール可能

現在の調整の性質をさらに区別するために、相対未実現損失率を参照できます——この指標は米ドル換算の総未実現損失が時価総額に占める割合を測定します。2022-2023年のベアマーケット時の極端な損失水準とは異なり、現在の未実現損失率3.1%は市場のプレッシャーが穏やかであり、2024年第3・第4四半期および2025年第2四半期の中期調整と同等で、いずれも5%の閾値を下回っています。

未実現損失率がこの範囲にとどまる限り、市場は「穏やかなベアマーケット」と分類でき、その特徴は秩序ある再評価であり、パニック的な投げ売りではありません。しかし、調整が激化しこの比率が10%を突破した場合、広範な投げ売りが引き起こされ、市場がより厳しいベアマーケット局面に入る可能性があります。

長期保有者の売却が継続

損失の程度は比較的コントロール可能であり、史上最高値126,000ドルからわずか21%下落しただけですが、市場は依然として長期保有者（LTH）による穏やかだが継続的な売り圧力に直面しています。この傾向は2025年7月から徐々に顕在化しており、bitcoinが10月初めに新高値を記録してもこの状況は変わらず、多くの投資家を驚かせました。

この期間中、長期保有者のbitcoin保有量は約30万枚減少しました（1,470万枚から1,440万枚へ）。今回のサイクル初期の売却ラッシュとは異なり、当時は長期保有者が大幅な上昇時に「上昇時の売り」を行っていましたが、今回は「弱含み時の売り」、つまり価格がレンジ相場で下落し続ける中で売却しています。この行動の変化は、経験豊富な投資家の間でより深い疲労感と信頼感の低下が現れていることを示しています。

オフチェーンインサイト

弾薬不足：機関投資家の需要が減退

機関投資家の需要に目を向けると、過去2週間、米国現物bitcoin ETFへの資金流入が著しく減速し、1日あたり1.5億〜7億ドルの継続的な純流出が発生しています。これは9月から10月初めの強い資金流入と対照的で、当時は資金流入が価格を支えていました。

最近の傾向は、機関投資家の資金配分が慎重になり、利益確定や新規エクスポージャーの意欲低下がETF全体の買い圧力を弱めていることを示しています。この活動の減速は全体的な価格の弱さと密接に関連しており、数ヶ月にわたる蓄積の後、買い手の信頼感が低下したことを浮き彫りにしています。

偏りが顕著：現物需要の弱さ

過去1ヶ月、現物市場の活発度は継続的に減少し、主要取引所の累積出来高差分（注：累積出来高差分の略称はCVDで、市場の買いと売りの力の純差を測る指標であり、積極的な買いと売りの差分を累積して形成されます。）はすべて下降傾向を示しています。Binanceおよび全体の現物CVDはいずれもマイナスに転じ、それぞれ-822 bitcoinおよび-917 bitcoinとなり、売り圧力が継続し、積極的な買いが限られていることを示しています。Coinbaseは比較的中立で、CVDは+170 bitcoinですが、明確な買い手の吸収は見られません。

現物需要の悪化はETF資金流入の減速と呼応しており、自主投資家の信頼感が低下していることを示しています。これらのシグナルは市場の冷え込み基調を強化しており、買い意欲が低迷し、反発局面では素早い利益確定が行われています。

関心の減退：デリバティブ市場のデレバレッジ

デリバティブ市場では、パーペチュアル契約市場の方向性プレミアム（ロングトレーダーがポジション維持のために支払う費用）は4月のピークである月間3.38億ドルから約1.18億ドルへと大幅に減少しました。この大幅な減少は、投機的ポジションの広範なクローズとリスク志向の明確な冷え込みを示しています。

年央にかけて続いた高い正の資金調達率の後、この指標の着実な低下は、トレーダーが方向性レバレッジを縮小し、中立的なポジションを志向していることを示しています。この変化は現物需要やETF資金流入の全体的な弱さと一致しており、パーペチュアル契約市場が楽観的なバイアスからより慎重なリスク回避姿勢へと移行したことを浮き彫りにしています。

防御志向の強まり：オプション市場のディフェンシブ色

bitcoinが100,000ドルの心理的節目付近で推移する中、オプションスキュー指標は予想通りプットオプション需要の強さを示しています。データによると、オプション市場は反転や「押し目買い」に賭けているのではなく、さらなる下落リスクに備えて高いプレミアムを支払っています。重要なサポート水準のプットオプション価格が高止まりしており、トレーダーは依然としてリスクヘッジに注力し、ポジション積み増しには動いていません。要するに、市場はヘッジしており、底値買いはしていません。

リスクプレミアムの回復

10日連続のマイナス値の後、1ヶ月物ボラティリティリスクプレミアムはわずかにプラスに転じました。予想通り、このプレミアムは平均回帰を示しており——ガンマ売り手が苦しい時期を経て、インプライドボラティリティが再評価され上昇しています。

この変化は市場が依然として慎重なムードに支配されていることを反映しています。トレーダーは高いコストを払ってプロテクションを取得し、マーケットメイカーが反対ポジションを取ることが可能になっています。注目すべきは、bitcoinが100,000ドルに下落した際、防御的ポジションの再構築とともにインプライドボラティリティも上昇したことです。

ボラティリティの急騰と反落

短期インプライドボラティリティは依然として価格動向と密接に負の相関を示しています。bitcoinの売り局面ではボラティリティが急騰し、1週間物インプライドボラティリティは一時54%に達し、その後100,000ドル付近でサポートが形成されると約10ボラティリティポイント下落しました。

長期満期のボラティリティも同様に上昇しています：1ヶ月物ボラティリティは112,000ドル付近の調整前水準から約4ボラティリティポイント上昇し、6ヶ月物ボラティリティは約1.5ボラティリティポイント上昇しました。このパターンは典型的な「パニック-ボラティリティ」関係を浮き彫りにしており、急速な価格下落が短期ボラティリティの急騰を引き起こすことを示しています。

100,000ドルの防衛戦

100,000ドル行使価格のプットオプションプレミアムを観察することで、現在のセンチメントをさらに洞察できます。過去2週間、プットオプションの純プレミアムは徐々に上昇し、昨日はブルマーケット終焉への懸念が強まる中でプレミアムが急騰しました。売り局面でプットオプションプレミアムが急上昇し、bitcoinがサポート水準付近で安定してもプレミアムは高止まりしています。この傾向はヘッジ活動の継続を確認し、トレーダーがリスク再取得よりもプロテクションを選択していることを示しています。

資金フローの防御化

過去7日間の資金フローを見ると、マーケットオーダーは負のデルタポジションが中心で——主にプットオプションの買いとコールオプションの売りによって実現されています。過去24時間では、明確な底打ちシグナルは依然として見られません。マーケットメイカーは依然としてロングガンマを保有し、リターンを追求するトレーダーから大量のリスクを吸収しており、両方向の価格変動で利益を得る可能性があります。

この構図によりボラティリティは高水準ながらもコントロールされ、市場は慎重な基調を維持しています。全体として、現在の環境は積極的なリスクテイクよりも防御的な姿勢に適しており、明確な上昇のカタリストが不足しています。ただし、下方プロテクションのコストが高止まりしているため、一部のトレーダーは近くリスクプレミアムを売却してバリュー投資の機会を探し始める可能性があります。

結論

bitcoinが短期保有者コスト基準（約112,500ドル）を下回り、100,000ドル付近で安定したことは、市場構造に決定的な変化が生じたことを示しています。現時点で今回の調整は過去の中期減速段階と類似しており：供給の71%（70%-90%区間）が依然として利益状態、相対未実現損失率は3.1%（5%未満）にコントロールされており、現在が穏やかなベアマーケットであり深い投げ売りではないことを示しています。しかし、7月以降の長期保有者による継続的な売却やETF商品の資金流出は、個人投資家と機関投資家の信頼感がともに弱まっていることを浮き彫りにしています。

売り圧力が続く場合、アクティブインベスター実現価格（約88,500ドル）が重要な下方参考となります；一方、短期保有者コスト基準を回復すれば、需要の再強化を示すことになります。同時に、パーペチュアル契約市場の方向性プレミアムやCVDのバイアスはいずれも投機レバレッジの後退と現物参加度の低下を示しており、リスク回避環境を強化しています。

オプション市場では、プットオプション需要の強さ、100,000ドル行使価格のプレミアム上昇、インプライドボラティリティの小幅反発がいずれも防御的な基調を確認しています。トレーダーは依然としてプロテクションを優先し、ポジション積み増しには慎重な姿勢を示しています。

全体として、市場は脆弱な均衡状態にあり、売られすぎだがパニックには至っておらず、慎重だが構造は健全です。次の方向性相場は、新たな需要が長期保有者の継続的な売却を吸収し、112,000〜113,000ドルのゾーンを確固たるサポートとして回復できるか、あるいは売り手が主導権を握り続けて現在の下落トレンドを延長するかにかかっています。