新しい基準の下で、Shanzhai ETFが大量にローンチされている：わずか6ヶ月でBitcoinの10年分の歩みを完了

Original Title: "Rise of ETF Clones, Completing Bitcoin's Ten-Year Journey in Six Months: The Crypto Market Is Undergoing a Structural Transformation"

Original Author: Clow, Blockchain Basics

Bitcoin ETFは承認までにほぼ10年を要したが、Shitcoinはわずか6か月で実現した。

2025年11月、ウォール街で信じがたい出来事が起こった。Solana、XRP、Dogecoin――かつて主流金融から投機的なおもちゃと見なされていたこれらの「ミームコイン」が、数週間のうちにニューヨーク証券取引所やNasdaqに上場し、規制されたETF商品へと変貌を遂げた。

さらに驚くべきことに、これらのETFは個別のSEC承認を経ることなく、「General Listing Standards」と呼ばれる新たな基準と、あまり知られていない「8(a)条項」のファストトラックを活用し、ほぼ自動的に規制当局の黙認のもとで発効した。

ゲームのルールが完全に書き換えられている。

規制当局の「戦略的降伏」

長らくSECの暗号資産ETFに対する姿勢は、できるだけ引き延ばすという4文字で要約できる。

新たな暗号ETF申請ごとに、取引所はルール変更申請を提出しなければならず、SECは最大240日間の審査期間を持ち、しばしば「市場操作リスク」を理由に土壇場で却下してきた。この「規制執行」アプローチにより、無数の申請が棚上げされた。

しかし2025年9月17日、すべてが突然変わった。

SECは三大取引所が提案した「General Listing Standards」改正を承認した。これは一見技術的な内容だが、実際にはShitcoin ETFに大きな門戸を開くものだった。特定の条件を満たす暗号資産は個別承認なしに直接上場できる。

主要な上場条件はシンプルだ：

· いずれか一方、その資産がCFTC規制の先物市場で最低6か月の取引履歴を持ち、取引所がその市場と監視協定を結んでいること；

· または、市場においてその資産へのエクスポージャーが40％以上あるETFの先例が存在すること。

このいずれかを満たせば、Shanzhai ETFは「ファストトラック」を利用できる。Solana、XRP、Dogecoinはいずれもこの基準を満たしている。

さらに積極的に、発行者はもう一つの「加速装置」――8(a)条項も発見した。

従来のETF申請には通常「遅延修正」条項が含まれており、SECが無期限の審査を行うことができた。しかし2025年第4四半期、BitwiseやFranklin Templetonなどの発行者はこの条項を申請書から外し始めた。

1933年証券法第8(a)条によれば、登録届出書に遅延発効の文言が含まれていない場合、SECが停止命令を出さない限り、提出から20日後に自動的に発効する。

これはSECに対し、20日以内に十分な理由を見つけて停止するか、製品が自動的に上場するのを見守るかという選択肢を突きつけるようなものだ。

政府閉鎖による人員不足や、Ripple訴訟やGrayscale訴訟など司法判断の圧力も重なり、SECは数百件の申請の山積みにほぼ手も足も出ない状態となった。さらに重要なのは、2025年1月20日にSEC委員長Gary Genslerが辞任し、規制当局全体が「レームダック」状態に陥ったことだ。

発行者たちはこの千載一遇の機会を逃さず、一気に攻勢に出た。

Solana ETF：ステーキング報酬への大胆な挑戦

高性能パブリックブロックチェーンとしての技術的魅力を持つSolanaは、BTCとETHに続く3番目の「ブルーチップ」資産としてETF化された。

2025年11月時点で、Solana ETFは6本上場しており、BitwiseのBSOL、GrayscaleのGSOL、VanEckのVSOLなどが含まれる。その中でもBitwiseのBSOLは最も積極的で、SOLの価格エクスポージャーを提供するだけでなく、ステーキングメカニズムを通じてオンチェーン報酬を投資家に分配しようと試みている。

これは大胆な試みだ。SECは長らくステーキングサービスを証券発行と見なしてきたが、BitwiseはS-1申請書で明確に「Staking ETF」と銘打ち、報酬分配のためのコンプライアンス構造を設計しようとしている。もし成功すれば、Solana ETFは価格上昇だけでなく「配当」のようなキャッシュフローも提供でき、無配当のBitcoin ETFよりはるかに魅力的となる。

もう一つの論点は、SolanaにはCMEでの先物契約が存在しないことだ。SECの従来の論理では、これは却下理由となるはずだった。しかし最終的に規制当局は承認し、Coinbaseのような規制プラットフォームでの長期取引履歴が十分な価格発見を担保すると認めた可能性がある。

市場でのパフォーマンスも目覚ましい。

SoSoValueのデータによれば、Solana ETFは上場以来20日連続で純流入が続き、合計5億6800万ドルに達した。BitcoinやEthereum ETFが11月に大きな流出を記録する中、Solana ETFは逆に資金を集めた。11月末時点で6本のSolanaファンドの運用資産総額は8億4300万ドルに達し、SOLの時価総額の約1.09％を占めた。

これは機関投資家の資産ローテーションが進み、混雑したBitcoin取引からより高いベータと成長性を持つ新興資産へと資金が移動していることを示している。

XRP ETF：和解後の規制再評価

XRPのETF化の道は、長らくRipple LabsとSECの法的争いによって妨げられてきた。2025年8月に和解が成立し、XRPの頭上にぶら下がっていたダモクレスの剣がついに落ち、ETF申請が殺到した。

11月時点ですでに5本のXRP ETFが上場または上場予定となっている：

BitwiseのXRP ETFは11月20日に上場し、取引シンボルに「XRP」を直接使用するという大胆なマーケティング戦略を採用した。これには賛否両論があり、小口投資家の検索を直接狙う巧妙な一手と見る向きもあれば、原資産とデリバティブファンドの混同を招くと批判する声もある。

CanaryのXRPCは11月13日にデビューし、初日に2億4300万ドルという記録的な流入を記録した。

GrayscaleのGXRPは11月24日に信託から転換して上場し、プレミアム・ディスカウント問題を解消した。

初期の資金流入は強かったものの、XRP価格はETF上場後短期的に下押し圧力を受けた。BitwiseのETF上場後数日でXRP価格は約7.6％下落し、一時18％超の下落となった。

これは典型的な「噂で買い、事実で売る」行動だ。ETF承認期待が高まる中で投機資金が先回り買いを行い、ニュースが確定すると利益確定に動いた。雇用統計の好調などマクロ要因で利下げ期待が後退し、リスク資産全体のパフォーマンスも抑制された。

しかし長期的には、ETFがXRPに継続的なパッシブ買い圧力をもたらす。データによれば、XRP ETFは上場以来累計で5億8700万ドル超の純流入を記録している。投機家が退場し、アセットアロケーターが参入することで、XRP価格の長期的な基盤が強化されている。

Dogecoin ETF：ミームから資産クラスへ

DogecoinのETF化は大きな転換点を示している。ウォール街が「ミームコイン」をコミュニティコンセンサスとネットワーク効果に基づく正当な投資資産として受け入れ始めた。

現在、Dogecoin関連商品は3本存在する：

GrayscaleのGDOGが11月24日に上場；

BitwiseのBWOWは8(a)申請を提出し、自動発効待ち；

21SharesのTXXDはハイリスク志向投資家向けの2倍レバレッジ商品。

市場の反応は比較的穏やかだった。GDOGの初日取引高はわずか141万ドルで、純流入はなかった。これはDogecoin投資家層が極めてリテール寄りで、ETFの管理手数料を払うより取引所で直接トークンを保有することを好むためと考えられる。しかし市場では、BitwiseのBWOWがより低コストと強力なマーケティングでこの分野の機関需要を喚起すると期待されている。

次の波：Litecoin、HBAR、BNB

三大ミームコインに加え、Litecoin、Hedera（HBAR）、BNBもETF化を積極的に模索している。

LitecoinはBitcoinのコードフォークとして規制属性がBTCに最も近く、コモディティと見なされている。Canary Capitalは2024年10月に申請を提出し、2025年10月27日に8-Aフォーム（取引所登録の最終段階）を提出したことから、LTC ETFの上場が間近に迫っていることを示している。

HBAR ETF申請はCanaryが主導し、Grayscaleが続く。ブレークスルーとなったのは、2025年2月にCoinbase DerivativesがCFTC規制のHBAR先物契約をローンチし、HBARが「ユニバーサルリスティングスタンダード」を満たすための規制市場基盤を提供したことだ。NasdaqはGrayscaleのために19b-4文書を提出しており、HBARが次の承認資産となる可能性が高い。

BNBは最も難易度の高い挑戦だ。VanEckはVBNBのS-1申請を提出したが、BNBとBinance取引所の密接な関係や、Binanceが米国規制当局と過去に抱えた複雑な問題を考慮すると、BNB ETFはSEC新体制の規制基準に対する究極の試金石と見なされている。

「Crypto Multiplier」効果：流動性の両刃の剣

アルトコインETFの上場は、単なる投資手段の追加にとどまらず、構造的な資金フローを通じて市場全体を再構築するものだ。

国際決済銀行（BIS）の研究では「Crypto Multiplier」という概念が導入されている。暗号資産の時価総額は流入に対して非線形に反応する。Bitcoinに比べて流動性がはるかに低いアルトコインでは、ETFによってもたらされる機関資金が大きな価格インパクトを生む可能性がある。

Kaikoのデータによれば、Bitcoinの1％マーケットデプスは現在53億5000万ドルだが、ほとんどのアルトコインはその数分の一しかない。つまり、同額の資金流入（例えばBitwise XRP ETFの初日の1億500万ドル）は、理論上BTCよりXRPの価格を大きく動かすはずだ。

現在の「事実で売る」現象はこの効果を覆い隠している。ETF申込開始時にマーケットメイカーは現物資産を買う必要があるが、市場全体のセンチメントが弱気の場合、先物市場でショートヘッジしたり、店頭市場で在庫を吸収したりして、現物価格の上昇を一時的に抑制することがある。

しかしETFの運用資産が増えるにつれ、このパッシブな買い圧力が取引所の流動性を徐々に枯渇させ、将来的にはより大きなボラティリティと上昇バイアスのある価格変動をもたらすだろう。

市場の階層化：新たなバリュエーションシステム

ETFの登場は、暗号市場における流動性の階層化を一層加速させた：

第一層（ETF資産）：BTC、ETH、SOL、XRP、DOGE。これらの資産はコンプライアンスな法定通貨オンランプ、RIA承認、年金基金アクセスを持つ。「コンプライアンスプレミアム」と低い流動性リスクの恩恵を受ける。

第二層（非ETF資産）：その他のLayer 1やDeFiトークン。ETFチャネルがないため、引き続きリテール資金とオンチェーン流動性に依存し、主流資産との相関低下や周縁化リスクに直面する可能性がある。

この差別化は、暗号市場全体のバリュエーションロジックを、投機主導からコンプライアンスチャネル主導・機関分散配分型へと再構築する。

まとめ

2025年末のアルトコインETFの波は、暗号資産が「周縁的投機」から「主流配分」へと決定的な一歩を踏み出したことを示している。

「General Listing Standards」と「8(a)条項」を巧みに活用することで、発行者はSECの防衛線を突破し、かつて物議を醸したSolana、XRP、Dogecoinなどの資産を規制された取引プラットフォームに持ち込んだ。

これはこれら資産にコンプライアンスな法定通貨オンランプを提供しただけでなく、より重要なのは法的レベルでこれら資産の「非証券性」を事実上確認したことだ。

短期的な利益確定圧力に直面しつつも、機関投資家がこれら資産を1％～5％のポジションでモデルに組み入れ始めることで、構造的な資金流入がこれら「デジタルコモディティ」のバリュエーションを不可避的に押し上げるだろう。

今後6～12か月で、AvalancheやChainlinkなど、さらに多くの資産がこの道を模倣しようとするだろう。

多様化する暗号市場において、ETFは「コア資産」と「周縁資産」を分ける最も重要な分水嶺となる。

投資家にとって、この変革は投資機会だけでなく、市場構造の完全な再編をもたらす。かつて投機と物語で動いていた市場が、コンプライアンスチャネルと機関配分を軸とする新秩序へと進化している。

このプロセスは不可逆的である。