Gaano pa katagal susuportahan ng narrative ng currency premium ng L1?

May-akda: @AvgJoesCrypto, Messari

Pagsasalin: AididiaoJP, Foresight News

Orihinal na Pamagat: Pagpili ng Pagbili sa Ibaba: BTC VS ETH, Alin ang Mas Kaakit-akit ang Potensyal na Kita?

Ang cryptocurrency ang nagtutulak sa industriya

Mahalagang muling ituon ang talakayan sa cryptocurrency, dahil ito ang pangunahing layunin ng karamihan sa kapital na nais ilaan sa loob ng industriya. Sa kasalukuyan, ang kabuuang market cap ng cryptocurrency ay humigit-kumulang 3.26 trilyong US dollars. Sa mga ito, ang Bitcoin (BTC) ay may 1.80 trilyong US dollars (mga 55%). Sa natitirang 1.45 trilyong US dollars, humigit-kumulang 0.83 trilyong US dollars ang nakatuon sa iba't ibang "alternative first layer blockchain" (L1).

Sa kabuuan, mga 2.63 trilyong US dollars (81% ng kabuuang kapital ng cryptocurrency) ang inilaan sa mga asset na kinikilala ng merkado bilang pera, o pinaniniwalaang makakaipon ng "monetary premium".

Kaya, maging ikaw man ay isang trader, investor, capital allocator, o ecosystem builder, mahalagang maunawaan kung paano ibinibigay o inaalis ng merkado ang "monetary premium" na ito. Sa mundo ng crypto, walang ibang bagay na mas nakakaapekto sa pagbabago ng halaga ng isang asset kaysa sa kung handa ba ang merkado na ituring ito bilang pera. Dahil dito, ang paghula kung saan iipunin ang "monetary premium" sa hinaharap ay maaaring sabihing pinakamahalagang konsiderasyon sa pagbuo ng crypto investment portfolio.

Sa nakaraan, nakatuon tayo sa Bitcoin, ngunit kapansin-pansin ding pag-usapan ang natitirang 0.83 trilyong US dollars—mga asset na nasa pagitan ng "pera" at "hindi pera". Tulad ng nabanggit, inaasahan naming sa mga susunod na taon ay patuloy na aagawin ng Bitcoin ang market share mula sa ginto at iba pang non-sovereign store of wealth. Kaya, ano ang magiging kalagayan ng L1? Magkakaroon ba ng "rising tide lifts all boats", o kukunin ba ng Bitcoin ang monetary premium ng L1 upang punan ang agwat nito sa ginto?

Una, nakakatulong na suriin ang kasalukuyang estado ng valuation ng L1. Ang apat na pangunahing L1 ay kinabibilangan ng Ethereum (ETH, 361.15 bilyong US dollars), XRP (130.11 bilyong US dollars), BNB (120.64 bilyong US dollars), at Solana (SOL, 74.68 bilyong US dollars) na may kabuuang market cap na 686.58 bilyong US dollars, na bumubuo ng 83% ng buong alternative L1 sector.

Pagkatapos ng apat na higante, mabilis na bumababa ang valuation (Tron TRX ay 26.67 bilyong US dollars), ngunit nakakatuwang pansinin na ang "long tail" ay nananatiling malaki. Ang mga L1 project na lampas sa top 15 ay may kabuuang market cap na 18.06 bilyong US dollars, na 2% ng kabuuang alternative L1 market cap.

Kailangang linawin na ang market cap ng L1 ay hindi purong sumasalamin sa implicit na "monetary premium" nito. May tatlong pangunahing valuation framework ang L1:

• Monetary premium

• Tunay na economic value

• Pangangailangan para sa economic security

Kaya, ang taas o baba ng market cap ng isang proyekto ay hindi ganap na resulta ng pagtingin ng merkado dito bilang pera.

Ang nagtutulak sa valuation ng L1 ay monetary premium, hindi kita

Bagaman may iba't ibang valuation framework, parami nang parami ang merkado na tumitingin sa L1 mula sa perspektibo ng "monetary premium" sa halip na "income-driven". Sa mga nakaraang taon, ang overall price-to-sales ratio (P/S) ng lahat ng L1 projects na may market cap na higit sa 1 bilyong US dollars ay nanatiling matatag, sa pagitan ng 150 hanggang 200 beses. Gayunpaman, mapanlinlang ang numerong ito dahil kasama dito ang Tron (TRON) at Hyperliquid. Sa nakaraang 30 araw, TRX at HYPE ang nag-ambag ng 70% ng kita ng grupo, ngunit 4% lang ng market cap nito.

Pag-alis sa dalawang outlier na ito, malinaw na makikita ang tunay na kalagayan: habang bumababa ang kita, tumataas naman ang valuation ng L1. Patuloy na tumataas ang adjusted price-to-sales ratio:

• Nobyembre 30, 2021: 40 beses

• Nobyembre 30, 2022: 212 beses

• Nobyembre 30, 2023: 137 beses

• Nobyembre 30, 2024: 205 beses

• Nobyembre 30, 2025: 536 beses

Kung titingnan mula sa tunay na economic value, maaaring isipin ng ilan na pinapresyuhan lang ng merkado ang inaasahang paglago ng kita sa hinaharap. Ngunit hindi ito matibay na paliwanag. Sa parehong basket ng L1 (hindi pa rin kasama ang Tron at Hyperliquid), maliban sa isang taon, patuloy na bumababa ang kita taon-taon:

• 2021: 12.33 bilyong US dollars

• 2022: 4.89 bilyong US dollars (bumaba ng 60% year-on-year)

• 2023: 2.72 bilyong US dollars (bumaba ng 44% year-on-year)

• 2024: 3.55 bilyong US dollars (tumaas ng 31% year-on-year)

• 2025 (annualized): 1.70 bilyong US dollars (bumaba ng 52% year-on-year)

Sa aming pananaw, ang pinakamadali at tuwirang paliwanag ay: ang nagtutulak sa mga valuation na ito ay "monetary premium", hindi ang kasalukuyan o hinaharap na kita.

Patuloy na nahuhuli ang performance ng L1 kumpara sa Bitcoin

Kung ang valuation ng L1 ay hinuhubog ng inaasahan sa monetary premium, ang susunod na hakbang ay tukuyin kung anong mga salik ang bumubuo sa mga inaasahang ito. Isang simpleng paraan ng pagsusuri ay ang paghambing ng kanilang price performance sa Bitcoin. Kung ang inaasahan sa monetary premium ay simpleng repleksyon lang ng galaw ng Bitcoin, dapat ay katulad ng beta returns ng Bitcoin ang performance ng mga asset na ito (ibig sabihin, mataas ang correlation at sumusunod sa galaw ng merkado). Sa kabilang banda, kung ang inaasahan ay hinuhubog ng natatanging salik ng bawat L1, dapat ay mahina ang correlation nito sa Bitcoin at mas independent ang performance.

Ginamit namin ang top 10 L1 tokens (hindi kasama ang HYPE) bilang kinatawan ng L1 sector, at sinuri ang kanilang performance kumpara sa Bitcoin mula Disyembre 1, 2022. Ang sampung asset na ito ay bumubuo ng 94% ng kabuuang market cap ng L1, sapat na upang katawanin ang buong sector. Sa panahong ito:

• Walo sa L1 ay may absolute returns na mas mababa kaysa sa Bitcoin.

• Anim dito ay nahuli ng higit sa 40% kumpara sa Bitcoin.

• Dalawa lamang ang nakalamang: XRP at SOL.

• Ang XRP ay bahagya lang nakalamang ng 3% (at dahil sa kasaysayan nitong pinapagana ng retail funds, hindi sapat ang maliit na lamang na ito).

• Ang tanging may makabuluhang excess return ay ang SOL, na nakalamang ng 87% sa Bitcoin.

Gayunpaman, sa mas malalim na pagsusuri sa mahusay na performance ng SOL, napag-alaman naming maaari pa nga itong "hindi maganda ang performance". Sa parehong panahon na nakalamang ang SOL ng 87% sa Bitcoin, ang mga pangunahing batayan ng Solana ecosystem ay lumago nang exponential: ang kabuuang value locked ng DeFi ay tumaas ng 2,988%, ang kita mula sa fees ay tumaas ng 1,983%, at ang DEX trading volume ay tumaas ng 3,301%. Sa anumang makatwirang pamantayan, mula noong katapusan ng 2022, ang laki ng Solana ecosystem ay lumago ng 20 hanggang 30 beses. Ngunit ang asset na SOL, na nilalayong sumalo ng paglago na ito, ay tumaas lang ng 87% kumpara sa Bitcoin.

Ibig sabihin, para makamit ng isang L1 ang makabuluhang excess return kumpara sa Bitcoin, hindi sapat ang 200-300% na paglago ng ecosystem nito—kailangan nitong lumago ng nakakagulat na 2,000-3,000% para lang makuha ang mas mababa sa doble na excess return.

Batay sa pagsusuring ito, naniniwala kami na: bagaman ang valuation ng L1 ay umaasa pa rin sa inaasahan ng monetary premium sa hinaharap, unti-unting nababawasan ang kumpiyansa ng merkado sa mga inaasahang ito. Samantala, nananatiling matatag ang paniniwala ng merkado sa monetary premium ng Bitcoin, at masasabi pang lumalawak pa ang kalamangan ng Bitcoin kumpara sa L1.

Pananaw sa Hinaharap

Sa hinaharap, hindi namin inaasahan na magbabaliktad ang trend na ito sa 2026 o sa mga susunod na taon. Maliban sa iilang posibleng eksepsiyon, inaasahan naming patuloy na isusuko ng alternative L1 ang market share sa Bitcoin. Ang valuation ng L1 na pangunahing hinuhubog ng inaasahan sa monetary premium sa hinaharap ay patuloy na babawasan habang mas malinaw na kinikilala ng merkado na "Bitcoin ang may pinakamalakas na katangian bilang pera sa lahat ng cryptocurrency".

Totoo, haharap din ang Bitcoin sa mga hamon sa hinaharap, ngunit masyadong malayo at puno ng hindi tiyak na mga variable ang mga hamong ito upang magbigay ng matibay na suporta sa monetary premium ng iba pang competitive L1 assets sa kasalukuyan.

Para sa L1, kumpara sa Bitcoin, hindi na ganoon ka-kumbinsido ang kanilang narrative, at hindi na rin nila maaasahan ang pangkalahatang hype ng merkado upang walang hangganang suportahan ang kanilang valuation. Ang narrative na "maaaring maging pera kami balang araw" na minsang sumuporta sa trillion-dollar na pangarap ay unti-unting nagsasara.

Ngayon, may sampung taon nang datos ang mga investor na nagpapatunay: ang monetary premium ng L1 ay nananatili lamang sa napakaikling panahon ng explosive growth ng platform. Sa halos lahat ng ibang panahon, patuloy na nahuhuli ang performance ng L1 kumpara sa Bitcoin; at kapag nawala na ang growth dividend, nagsisimula na ring maglaho ang monetary premium nito.