REV与F/R乘数：一种新型公链估值方法

前言

本文旨在学习与发散REV相关知识，从而让我们自身能对公链拥有更加全面的评估与解读。我们应包容地学习知识，对REV现存争论辩证看待，同时避免孤立使用任何指标参数，从而避免一些潜在的负面影响。

1. 相关文章：

Poopman (💩🧱✨) on Twitter / X

mteam.eth 🗼 on Twitter / X

Valuing blockchains: The great REV debate

2. 重要看板：

Chain Comparison: Overview - Analytics Dashboard - Blockworks

3. REV解读：

3.1 何为REV？

REV代表真实经济价值，是一种衡量用户支付给公链总额费用之和的指标。

REV stands for Real Economic Value and is a measure of how much users pay to use a chain, in total.

• REV之于公链就像营收之于企业一样。 Evenue is to businesses as REV is to Chains.

  "REV consists of both in-protocol transaction fees and out-of-protocol tips that users pay for transaction execution, so it measures the [aggregate] monetary demand to transact onchain." - @blockworksres

  • 但是当然会存在细节差距，并不完全等同于应营收之于企业的概念，此处也存在许多争议。

• 注意，公式后面的∑(Out of protocol tips/MEV)中的”/”笔者理解应该是并列关系，不是除号关系，完整公式应该如下所示可以减少歧义：
  • REV = ∑(In-protocol fees) + ∑(Out-of-protocol tips) + ∑(MEV)
• 这里不建议关注具体数据真实性和实现路径，因为去挖取和验证这些数据的边际回报率低下，我们知道计算方式和现成的数据看板就OK，作为估值参考。

目前CT上普遍存在对REV是否应当最大化的争论：

• **REV Maxis：**认为最大化REV利于推动降低网络的边际成本/扩大用户基数/实现收入可持续增长。

Dan Smith on Twitter / X

• **REV Minimalists：**认为REV一个糟糕的长期价值指标，因为它会在投机泡沫时期飙升，并不适用于像比特币等REV几乎为零的区块链，应实行最小可行REV来减少其可能的负面经济影响。

Ryan Berckmans on Twitter / X

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然而本文重点并不在此讨论REV是否应最大或最小化，而只关注REV的应用本身，其能为我们带来何种帮助与参考，请读者理性思考，辩证看待这一指标。

3.2 近期特征

5年内REV占比数据表明：

• ETH在20~23年呈统治地位；
• 24年开始由SOL掌握新的领导地位；
• TRON的REV也相当可观，并且也在不断放大。

从近三月的REV来看，SOL、TRON、ETH是REV的领导者，与上图对应。

再直接对比链上收入来看，REV直接体现出的最大特征是：大幅增加了非用户端的收入因子影响权重。

REV的计算公式告诉我们，其是囊括了除用户需求外的Out of Protocol Tips（或者是MEV），因此不难发现，在所有公链中Solana的MEV能够显著帮助其REV提升，从而进一步提升其潜在的估值空间（关于REV的估值应用，后文会提到，这里先不展开）。

我们请出DeepSeek老师，帮我们总结出了两个指标的联动分析方法：

3.3 REV的优缺点(@mteamisloading)

• 优点：

  • 相比活跃地址数和交易量而言，REV更难被操纵，尤其是当部分REV被销毁时；
  • 它能很好地指出历史上散户在各链的活跃情况。

• 缺点：

  

  • 具有一定滞后性；
  • 并不能反应一条公链的全部情况，不能孤立根据其来进行估值；
  • 虽然很难但还是存在被操控的可能性；
  • 存在一些偏差值，某些情况下MEV和REV会远高于平均值；
  • 在一些MEV基础设施不成熟的公链上REV较小，可能带来某些非公平估值。

总体而言，对待REV我们需要像看待MEV一样辩证地来看，切忌孤立地、形而上地应用任何指标与方法。

3.4 叠加FDV的估值方法：F/R乘数

叠加上FDV，与REV进行估值，我们会得到一个FDV/REV的乘数。

这样的一个乘数有点类似于市盈率P/E Ratio，其核心逻辑是衡量市场对项目估值的溢价程度，也就是F/R乘数越大，可能的估值泡沫就越大，市场对项目的增长预期越乐观（或投机性越强），反之泡沫越小，估值越贴切可能的实际，在纵向对比下也可能用来代表相对低估。

由此，我们可以给出一个F/R乘数的概念：

FDV/REV乘数是衡量一个项目FDV（市场预期）与年化实际经济收入（当前盈利能力）的比值，反映市场为每单位收入支付的溢价程度。

从中可以看出：

• BTC的F/R乘数最高，隐含了长期叙事和流动性溢价；
• SOL和Tron的F/R乘数较低，表明市场可能认为其收入能力更强或其估值更合理。

另一方面，**FDV可能受到代币释放的影响会虚高，从而影响短中期估值，我们也可以用流通市值Market Cap来辅助参考，能更真实反映当前市场对项目价值的认可——从而建立一个MC/R或者M/R乘数。这样的乘数也更适合评估短期内市场对项目收入的定价效率，**不过在此就先不展开了，原理与算法照搬即可。

这里我们正好再请DeepSeek老师用一张表来总结对比包括PE、PS在内的四种估值方法：

指标 核心定义 数据依赖 优势 局限 典型应用场景

PE	市值 / 净利润	稳定盈利、会计准则一致	直接反映盈利溢价，适用于成熟企业	忽略增长潜力，亏损企业无法计算	消费品、制造业等盈利稳定的传统行业
PS	市值 / 销售额	收入真实性、可比性	适用亏损/高增长企业，关注收入规模	忽略成本结构，无法衡量盈利质量	科技初创公司、高增长赛道（如SaaS）
FR	完全稀释估值 / 年化链上收入	代币全流通假设、收入年化	反映长期叙事与流动性溢价	FDV虚高（未解锁代币）、收入波动性干扰	评估公链长期估值（如比特币、以太坊）
MR	流通市值 / 年化链上收入	流通代币占比、收入持续性	短期定价更真实，避免稀释估值干扰	忽略未解锁代币抛压，依赖收入稳定性	流通率高项目（Solana）、短期交易决策参考

3.5 与MEV的区别和联系

由于两者名字相仿，且前者又是后者的组成部分，天然容易相互联想，我们不妨将二者放在一起做一个对比梳理，关注它们在估值中的不同作用，以便更好的理解两个指标。

我们知道MEV是最大可提取价值Maximal Extractable Value，是特定参与者利用链上交易的原生特性，如价格延迟、借贷清算、交易可见性等方式来获取的利润。

MEV通常表现为套利、清算、抢跑、三明治攻击等，其本身是一个中性词语。同样还是请DeepSeek老师来做一个对比表格：

维度 MEV的优点 MEV的缺点

网络参与者	✅提升验证者收入，增强网络安全性（高收益吸引更多节点）	❌普通用户交易被抢跑，Gas费飙升，体验恶化
生态健康度	✅反映市场活跃度（套利、清算需求是流动性健康的标志）	❌恶性MEV（如三明治攻击）损害用户信任，导致生态流失
去中心化	✅小节点可通过MEV捕获弥补收益差距（理论）	❌实际中MEV常被大型矿池/专业机器人垄断，加剧中心化
经济模型	✅MEV收入可被协议捕获（如EIP-1559销毁部分Gas费）	❌未分配的MEV可能成为系统性风险（如验证者合谋）

所以在估值体系中，MEV与REV实际上是两个完全不同的概念。我们开头的公式中已经提过REV的组成，实际是由MEV参与其中，再结合我们目前对REV的理解得出：

• MEV实际上在估值的作用中应该更多作为微观指标来衡量网络的健康程度以及一些策略性的价值分配情况；
• REV其实就更为宏观，关注公链本身的整体收入的溢价情况；
• 可以结合MEV与REV的比率进行动态监控，以此作为生态健康度的辅助指标（低比率为健康，高比率有风险）。

4. 结论

结论1（@mteamisloading）：REV并不等于链上原生代币的价值捕获。

• REV具备优缺点，不得孤立地使用和参考；
• 很多时候REV会被销毁，通过激励机制返还给用户，或者作为运营费用支付给验证节点运营者等通缩机制进行，从而降低了名义REV。

Logan Jastremski on Twitter / X

结论2（@mteamisloading）：FDV/REV比率（类似市盈率 P/E）在不同链（和企业）间天生存在差异。

• 对于代币来说，收益率和货币溢价等因素会显著影响价格。而且，不同链上的 REV 质量和持续性也不一样。

结论3（@mteamisloading）：区块链不是企业，原生代币也不是股权。

结论4（@mteamisloading）：REV Minimalists的观点可能不一定可取，而最大化REV在长期上有很多值得讨论的地方。

mteam.eth 🗼 on Twitter / X

Dan Smith on Twitter / X

结论5：REV与许多指标组合起来可以构成一个相对全面的观察体系。

• 我们在文章讨论了REV与Fees的联动关系；
• 讨论了F/R乘数以及M/R乘数对公链估值的参考价值；
• 讨论了与MEV的区别联系，并给出了MEV/REV的公链健康度指标。
• 合理且灵活地运用这些组合指标，能为我们自身对公链进行评估时带来一个相对全面的观点。

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撰稿：Cage / WolfDAO

编辑审核：Nora

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