「比特币矿商」的「估值逻辑」：「为 AI 发电」数倍于「挖比特币」

市场对比特币矿企重新定价，不再以挖矿收益为依托，而是聚焦其 AI 基础设施价值，追踪上市矿企的基金回报远超比特币题材。

撰文：李佳

来源：华尔街见闻

比特币矿企的估值逻辑将发生根本性重构。凭借现成的电网接入能力，这些企业正快速向科技基础设施供应商转型。能够立即为 AI 数据中心供电成核心优势，正帮助比特币矿企逐步摆脱加密货币周期的束缚。

10 月 19 日，据媒体报道，追踪上市矿企的基金今年已飙升超 150%，远超比特币 14% 的涨幅。Cipher Mining 和 IREN Ltd.的股价分别暴涨约 300% 和 500%。这一表现背后，是投资者对这些公司的重新定价——不再以挖矿收益为依托，而是聚焦其 AI 基础设施价值。

投行 Needham & Co.分析师 John Todaro 表示：

「投资者几乎完全基于比特币矿企的 HPC/AI 这一机会进行估值。我们与矿企的对话中，实际涉及比特币和比特币挖矿的比例不到 10%。」

这一估值差异源自一个关键事实：美国比特币矿企拥有约 6.3 吉瓦已运营站点及 2.5 吉瓦在建产能，是 AI 公司「最快获得电力、执行风险最低」的选择。在 2025 至 2028 年间美国面临 45 吉瓦数据中心大型电力缺口的背景下，这些现成的电力资源价值凸显。

交易逻辑重构

实际上交易正在「为 AI 发电」这一逻辑中。今年早些时候，Cipher Mining 与谷歌部分支持的 Fluidstack 签署了为期一个月的验证 10 年、约 30 亿美元的主机托管协议，其中 14 亿美元为所有权义务，交换条件是代表 5.4% 股权的认股权。这是迄今为止加密挖矿与 AI 界线模糊化的最明显信号之一。

IREN 周三完成 10 亿美元可转债发行，TeraWulf 本周宣布计划发行 32 亿美元优先拟议，用于此前位于纽约巴克的 Lake Mariner 数据中心。总部位于新加坡的 Bitdeer Technologies 周三集团详细说明了将主要矿场转为 AI 数据中心的计划，包括其位于俄亥俄州克拉灵顿的 570 兆瓦设施。该公司表示，在最佳情况下，全面改造可在 2026 年底前产生超过 20 亿美元的年化收入。

Needham 的 Todaro 指出：

「HPC 和 AI 主机托管的每兆瓦收入和 EBITDA 利润率远高于挖矿，资本市场正以远较传统矿企的倍数奖励聚焦 AI 的数据中心。」

立即供电：矿企的核心竞争力

比特币矿场相对新建数据中心的最大优势在于时间。摩根士丹利报告指出，这些矿场拥有已批获的电网连接和大规模电力供应能力，可以绕开新建数据中心通常需要运行数年的「大负荷互联」流程。

数据显示，美国比特币矿企除现有的 6.3 吉瓦运营产能和 2.5 吉瓦在建产能外，还有 8.6 吉瓦已获得电网接入许可的开发项目。将这些站点改造为 AI 数据中心的建设周期约为 18 至 24 个月，与比特币站点从开发到完善电力设施基础的时间完美契合。

在电力短缺急骤的背景下，这种「立即供电」的能力至关重要。摩根士丹利模型，即使将天然气涡轮机、燃料电池和核能利用等所有创新措施都考虑在内，到 2028 年美国数据中心开发者仍将面临约 5 至 15 吉瓦的电力。施耐德电气调查报告证实，「获取电力」已成为数据中心项目延期的紧急原因。

矿业经济恶化加速转型

比特币矿企转型的紧迫性源于比特币挖矿经济的持续恶化。去年的比特币减半将矿工奖励从 6.25 个比特币削减至 3.125 个。此后，网络涨幅和交易量足以挤压利润率。根据哈希价格指数显示，比特币矿工的收益指标逼近历史低点。即使比特币近期创下历史高位，也几乎未能改善矿企的单位收益。

TheMinerMag 的 Zhao 指出，Riot Platforms、IREN 和 Bitfarms 已表示近期不会扩张力。Bitdeer 市场资本与战略副总裁 Jeff LaBerge 表示：

「对 Bitdeer 而言，AI/HPC 是挖矿的补充替代方案。」

在 AI 电力需求持续激增、而矿企能够立即提供电力供应的背景下，市场正在重新发现这些公司作为科技基础设施初创的真实价值。