Sygnum предупреждает: растущие активы Strategy могут сделать биткоин «неподходящим» для резервов центральных банков

Инструменты для приобретения биткоина, такие как Strategy (ранее MicroStrategy), значительно усилили институциональный спрос на биткоин, однако их все более агрессивный и заемный подход к накоплению BTC, по мнению регулируемого банка цифровых активов Sygnum, может подорвать доверие к активу как к резерву центральных банков.

В понедельник компания Strategy объявила о покупке еще 1 045 BTC примерно за 110,2 миллиона долларов по средней цене 105 426 долларов за биткоин — теперь на ее балансе 582 000 BTC, стоимостью более 63 миллиардов долларов. Это эквивалентно примерно 2,8% от общего предложения биткоина в 21 миллион и подразумевает бумажную прибыль около 22 миллиардов долларов.

В настоящее время 144 компании используют биткоин в качестве части казначейства, из них 114 — публичные, а такие компании, как Twenty One, Nakamoto, Trump Media, GameStop и K33, недавно присоединились к Metaplanet, Semler Scientific и KULR, приняв модель, впервые реализованную соучредителем Strategy Майклом Сейлором. Аналитики Bernstein прогнозируют, что Strategy и ее корпоративные последователи могут добавить к своим биткоин-резервам еще 330 миллиардов долларов в течение следующих пяти лет, чему будет способствовать более благоприятная для криптовалют администрация Трампа в США.

Поскольку Strategy планирует и дальше наращивать свои резервы с помощью различных многомиллиардных финансовых программ, Sygnum предупреждает, что такая концентрация создает системную уязвимость, что может отпугнуть центральные банки от принятия биткоина из-за опасений по поводу ликвидности, волатильности и централизации влияния.

«Крупные концентрированные резервы представляют риск для любого актива, и сейчас доля Strategy приближается к уровню, когда это становится проблемой: компания владеет почти 3% всех выпущенных биткоинов, а ее доля в ликвидном предложении еще выше», — отмечают аналитики Sygnum. — «Их цель — приобрести 5% всех выпущенных биткоинов — вызывает опасения, в том числе потому, что такие структуры, аккумулирующие слишком большую часть предложения, подрывают свойства биткоина как защитного актива. Частная компания, контролирующая значительную долю существующего предложения, делает биткоин неприемлемым для центральных банков в качестве резервного актива».

Трансформация корпоративной модели приобретения биткоина

То, что начиналось в 2020 году как стратегия корпоративного казначейства для хеджирования инфляции, по словам Sygnum, превратилось в модель спекулятивного инвестиционного инструмента: компании вроде Strategy и новые игроки, такие как Twenty One Capital или Nakamoto Holdings, теперь используют заемные средства — конвертируемые облигации, привилегированные акции и даже бессрочные инструменты — чтобы покупать биткоин в объемах, превышающих масштабы их основной деятельности. Эти фирмы теперь функционируют скорее как закрытые фонды, чем как традиционные корпорации, что ставит под сомнение корректность трактовки такой деятельности как управления казначейством, отмечает банк цифровых активов.

Sygnum добавляет, что «резкое сокращение ликвидного предложения может также обратить вспять структурные тенденции снижения волатильности биткоина и роста ликвидности» — оба этих фактора ранее назывались институтами и центральными банками ключевыми условиями для принятия биткоина в качестве резервного актива. По мнению аналитиков, эти эффекты сейчас искажаются из-за заемных инструментов, вытесняющих органический спрос.

За исключением отдельных случаев, таких как Сальвадор, немногие центральные банки в настоящее время рассматривают возможность добавления биткоина в свои резервы, и еще меньше реализуют такие планы. Однако в марте президент Трамп подписал указ о создании Стратегического биткоин-резерва США, сформированного из примерно 200 000 BTC (22 миллиарда долларов), уже находящихся в собственности федерального правительства и конфискованных в рамках уголовных или гражданских дел, и поручил министру финансов Скотту Бессенту и министру торговли Ховарду Латнику разработать бюджетно-нейтральные стратегии для приобретения дополнительного биткоина. Власти Чехии, Бутана и Пакистана также проявляют интерес.

Вытеснение более взвешенных корпоративных аллокаторов биткоина и усиление спадов

По мнению Sygnum, эти стратегии с использованием заемных средств в биткоине, хотя изначально и выигрывают от сильных бычьих настроений и способствуют сокращению ликвидного предложения, в долгосрочной перспективе являются неустойчивыми. Премии к цене акций по отношению к объему биткоинов уже находятся под угрозой снижения или даже перехода в дисконт, особенно по мере появления новых подобных инструментов и стабилизации спроса со стороны инвесторов, отмечают аналитики. Медвежьи рынки или трудности с привлечением капитала могут вынудить эти компании продавать биткоины, что усилит падение цен и еще больше ухудшит настроения, добавили они.

По мнению Sygnum, эта тенденция также может вытеснить более взвешенные корпоративные аллокации биткоина. В отличие от спекулятивных стратегий накопления, небольшие позиции в биткоине могут служить разумным хеджем в условиях волатильной глобальной финансовой системы. Однако такие инструменты рискуют создать впечатление, что биткоин неразрывно связан с заемной спекуляцией, что потенциально может подорвать осознанное принятие криптовалюты институциональными инвесторами, добавили они.

«Эти инструменты стимулировали спрос на биткоин со стороны тех, кто не может или пока не может получить доступ к крипторынку. В этом смысле они внесли вклад, схожий с влиянием биткоин-ETF. Они также принесли значительную выгоду акционерам этих компаний, инвестируя средства в защитный актив, а не в стагнирующий бизнес», — заключили аналитики. «Однако по мере стабилизации спроса и насыщения рынка увеличивающимся предложением, оценка этих акций относительно их биткоин-резервов оказывается под угрозой. Кроме того, такие стратегии создают определенные риски для крипторынка в целом».

Капитальная структура Strategy рассчитана на падение биткоина на 90%

Майкл Сэйлор, напротив, сохраняет уверенность в устойчивости Strategy. В недавнем интервью Financial Times Сэйлор заявил, что капитальная структура Strategy рассчитана на то, чтобы выдержать падение биткоина на 90%, продолжающееся четыре-пять лет, благодаря сочетанию акционерного капитала, конвертируемого долга и привилегированных инструментов — хотя он и признал, что в таком сценарии акционеры все равно «пострадают». Аналитики Bernstein также считают, что благодаря относительно низкому уровню долга и отсутствию выплат до 2028 года, уровень заемных средств компании остается управляемым.

Однако эта уверенность может не распространяться на более широкий круг корпоративных накопителей биткоина, которые сейчас копируют модель Strategy — особенно на тех, у кого более слабый баланс, меньшая лояльность инвесторов и ограниченный операционный доход для смягчения возможных рыночных потрясений. По мере того как все больше компаний, судя по всему, выходят на этот рынок каждую неделю, риск для стабильности цены биткоина и устойчивости этой модели может возрасти в случае резкого спада.