Это настоящая причина ликвидации на 20 миллиардов долларов в криптовалютной индустрии?

11 октября 2025 года стал настоящим кошмаром для глобальных криптоинвесторов.

Цена bitcoin рухнула с максимума в 117 000 долларов, за несколько часов опустившись ниже 110 000 долларов. Падение ethereum оказалось еще более драматичным — минус 16%. Паника, словно вирус, распространилась по рынку: множество альткоинов мгновенно обвалились на 80–90%, и даже последовавший небольшой отскок не спас — в среднем падение составило 20–30%.

Всего за несколько часов рыночная капитализация глобального крипторынка сократилась на сотни миллиардов долларов.

В социальных сетях раздавались стоны и крики, языки со всего мира сливались в одну печальную песню. Но под поверхностью паники настоящая цепочка событий оказалась куда сложнее, чем казалось на первый взгляд.

Отправной точкой этого краха стала одна фраза Трампа.

10 октября президент США Трамп объявил в своих социальных сетях о планах с 1 ноября ввести дополнительные 100% пошлины на все импортируемые из Китая товары. Формулировки были крайне жесткими: он написал, что отношения между США и Китаем ухудшились до такой степени, что «нет смысла встречаться», а США будут отвечать финансовыми и торговыми мерами, оправдывая новую тарифную войну монополией Китая на редкоземельные металлы.

После появления этой новости мировые рынки мгновенно потеряли равновесие. Nasdaq обвалился на 3,56%, что стало одним из крупнейших однодневных падений за последние годы. Индекс доллара снизился на 0,57%, нефть рухнула на 4%, цены на медь также пошли вниз. Глобальные рынки капитала охватила паническая распродажа.

В этой эпической расплате одним из главных жертв стал популярный стейблкоин USDe. Его отвязка от доллара, а также построенная вокруг него высоколиквидная система циклических займов с большим плечом, рухнули всего за несколько часов.

Этот локальный кризис ликвидности быстро распространился: множество инвесторов, использовавших USDe для циклических займов, были ликвидированы, а цена USDe на всех платформах начала отклоняться от доллара.

Еще серьезнее оказалось то, что многие маркетмейкеры также использовали USDe в качестве маржи по контрактам. Когда стоимость USDe за короткое время почти уполовинилась, их плечо автоматически удвоилось, и даже казавшиеся безопасными позиции с одним плечом не избежали ликвидации. Контракты на мелкие токены и цена USDe обрушились одновременно, что привело к огромным потерям маркетмейкеров.

Как упали домино «циклических займов»?

Соблазн доходности в 50% APY

USDe, выпущенный Ethena Labs, — это «синтетический доллар» стейблкоин. С рыночной капитализацией около 14 миллиардов долларов он стал третьим по величине стейблкоином в мире. В отличие от USDT или USDC, у USDe нет эквивалентных долларовых резервов — его стабильность обеспечивается стратегией «дельта-нейтрального хеджирования». Он держит спотовый ethereum и одновременно открывает шорт на эквивалентный объем perpetual контрактов на ethereum на деривативных биржах, компенсируя волатильность за счет хеджа.

Что же привлекло сюда столько капитала? Ответ прост: высокая доходность.

Стейкинг USDe сам по себе приносил около 12–15% годовых, что обеспечивалось ставками финансирования perpetual контрактов. Кроме того, Ethena сотрудничала с несколькими кредитными протоколами, предоставляя дополнительные бонусы за депозиты в USDe.

Настоящий взлет доходности обеспечивали «циклические займы». Инвесторы многократно повторяли операции в кредитных протоколах: залог USDe, заем других стейблкоинов, обмен их обратно на USDe и повторное внесение депозита. После нескольких циклов основной капитал увеличивался почти в четыре раза, а годовая доходность поднималась до 40–50%.

В традиционных финансах доходность в 10% годовых уже считается редкостью. А 50% доходности от циклических займов USDe — почти непреодолимое искушение для жаждущих прибыли капиталов. Поэтому деньги текли рекой, депозитные пулы USDe в кредитных протоколах часто были «переполнены», и как только появлялись новые лимиты, они мгновенно разбирались.

Отвязка USDe

Жесткие заявления Трампа о тарифах вызвали панику на мировых рынках, и крипторынок тоже перешел в «режим бегства от риска». Ethereum за короткое время рухнул на 16%, что подорвало баланс, на котором держался USDe. Но настоящим триггером отвязки USDe стал маржин-колл крупной институции на платформе Binance.

Криптоинвестор и сооснователь Primitive Ventures Dovey предположила, что настоящей точкой взрыва стала ликвидация крупной институции на Binance, использовавшей кросс-маржин (возможно, это была традиционная торговая компания). Эта институция использовала USDe как кросс-маржу, и при резких рыночных колебаниях система ликвидации автоматически продавала USDe для погашения долгов, что привело к падению его цены на Binance до 0,6 доллара.

Стабильность USDe изначально держалась на двух ключевых условиях. Первое — положительная ставка финансирования: в бычьем рынке шортисты платят лонгистам, и протокол получает прибыль. Второе — достаточная рыночная ликвидность, чтобы пользователи могли в любой момент обменять USDe по цене, близкой к 1 доллару.

Но 11 октября оба условия рухнули одновременно. Паника на рынке вызвала резкий рост шорт-настроений, ставка финансирования perpetual контрактов быстро стала отрицательной. Огромные шорт-позиции протокола из «получателя комиссии» превратились в «плательщика», и это напрямую съедало стоимость залога.

Как только USDe начал отвязываться, доверие рынка быстро испарилось. Все больше людей присоединились к распродаже, цена продолжила падать, и замкнутый порочный круг был полностью сформирован.

Ликвидационная спираль циклических займов

В кредитных протоколах, когда стоимость залога пользователя падает ниже определенного уровня, смарт-контракт автоматически инициирует ликвидацию — принудительную продажу залога для погашения долга. Когда цена USDe падала, здоровье позиций с многократным плечом, открытых через циклические займы, быстро опускалось ниже линии ликвидации.

Так запускалась ликвидационная спираль.

Смарт-контракты автоматически продавали USDe ликвидируемых пользователей на рынке для погашения их долгов. Это еще больше усиливало давление на продажу USDe и приводило к дальнейшему падению его цены. А падение цены, в свою очередь, инициировало новые ликвидации циклических займов. Это классическая «спираль смерти».

Многие инвесторы, возможно, только в момент ликвидации осознали, что их так называемые «стейблкоин-инвестиции» на самом деле были высокорискованной игрой с большим плечом. Они думали, что просто зарабатывают проценты, но не понимали, что операции с циклическими займами многократно увеличили их риск. При резких колебаниях цены USDe даже те, кто считал себя консервативными инвесторами, не смогли избежать ликвидации.

Ликвидация маркетмейкеров и крах рынка

Маркетмейкеры — это «смазка» рынка, они размещают ордера, сводят сделки и обеспечивают ликвидность для различных криптоактивов. Многие из них также использовали USDe в качестве маржи на биржах. Когда стоимость USDe резко падала, их маржа также быстро обесценивалась, что приводило к принудительным ликвидациям их позиций на биржах.

По статистике, этот обвал крипторынка вызвал ликвидации на десятки миллиардов долларов. Важно отметить, что большая часть этих ликвидаций пришлась не только на спекулятивные позиции розничных инвесторов, но и на хеджированные позиции институциональных маркетмейкеров и арбитражеров. В случае с USDe эти профессиональные игроки изначально использовали сложные хедж-стратегии для снижения риска, но когда USDe, считавшийся «стабильным» маржинальным активом, внезапно рухнул, все их модели риск-менеджмента оказались бесполезны.

На деривативных платформах вроде Hyperliquid множество пользователей были ликвидированы, а держатели HLP (пула ликвидности платформы) за одну ночь заработали 40%, увеличив прибыль с 80 миллионов до 120 миллионов долларов. Эта цифра косвенно подтверждает масштаб ликвидаций.

Коллективная ликвидация маркетмейкеров приводит к катастрофическим последствиям: ликвидность рынка мгновенно исчезает, спреды между ценой покупки и продажи резко увеличиваются. Для альткоинов с небольшой капитализацией и низкой ликвидностью это означает, что их цены падают еще быстрее из-за отсутствия ликвидности. Весь рынок погружается в паническую распродажу, и кризис, начавшийся с одного стейблкоина, превращается в системный крах всей рыночной экосистемы.

Эхо истории: тень Luna

Эта сцена показалась знакомой тем инвесторам, кто пережил медвежий рынок 2022 года. Тогда, в мае, за семь дней рухнула целая криптоимперия под названием Luna.

В центре событий Luna был алгоритмический стейблкоин UST. Он обещал доходность до 20% годовых, привлекая десятки миллиардов долларов. Но его стабильность полностью зависела от доверия к другому токену — LUNA. Когда UST отвязался из-за массовых продаж, доверие рухнуло, арбитражный механизм перестал работать, и в итоге токен LUNA был выпущен в неограниченном количестве, его цена упала с 119 долларов до менее чем 0,0001 доллара, а рыночная капитализация в 60 миллиардов долларов исчезла.

Сравнивая события с USDe и Luna, можно увидеть поразительное сходство. В обоих случаях сверхвысокая доходность служила приманкой для огромного количества капитала, ищущего стабильную прибыль. В обоих случаях экстремальные рыночные условия выявили уязвимость механизма, и оба проекта попали в «спираль смерти»: падение цены — потеря доверия — ликвидации — дальнейшее падение цены.

В обоих случаях кризис одного актива превратился в системный риск для всего рынка.

Конечно, есть и различия. Luna была чисто алгоритмическим стейблкоином без внешнего обеспечения. А USDe имел сверхобеспечение в виде ethereum и других криптоактивов. Это дало USDe большую устойчивость в кризисе, и именно поэтому он не обесценился до нуля, как Luna.

Кроме того, после событий с Luna мировые регуляторы ужесточили требования к алгоритмическим стейблкоинам, и USDe с момента появления существовал в более жесткой регуляторной среде.

Однако уроки истории, похоже, не были усвоены всеми. После краха Luna многие клялись «больше никогда не связываться с алгоритмическими стейблкоинами». Но всего три года спустя, увидев 50% годовых по циклическим займам USDe, люди снова забыли о рисках.

Еще более тревожно, что этот случай выявил не только уязвимость алгоритмических стейблкоинов, но и системные риски институциональных инвесторов и бирж. От краха Luna до банкротства FTX, от цепных ликвидаций на средних и мелких биржах до кризиса в экосистеме SOL — этот путь уже был пройден в 2022 году. Но спустя три года крупные институции по-прежнему использовали такие высокорискованные активы, как USDe, в качестве маржи, что вновь привело к цепной реакции на фоне рыночной волатильности.

Философ Джордж Сантаяна однажды сказал: «Те, кто не помнит прошлого, обречены повторять его».

Почтение к рынку

В финансовых рынках есть нерушимый закон: риск и доходность всегда пропорциональны.

USDT или USDC могут предлагать только низкую доходность, потому что за ними стоят реальные долларовые резервы, а риск минимален. USDe может давать 12% доходности, потому что он берет на себя потенциальные риски дельта-нейтральной стратегии в экстремальных условиях. А циклические займы USDe дают 50% доходности, потому что к базовой доходности добавляется четырехкратное плечо.

Если кто-то обещает вам «низкий риск и высокую доходность», то либо он мошенник, либо вы еще не поняли, где скрывается риск. Опасность циклических займов в том, что их плечо скрыто. Многие инвесторы не осознают, что их повторные операции залога и займа — это на самом деле высокорискованная спекуляция с большим плечом. Плечо — это обоюдоострый меч: оно увеличивает прибыль в бычьем рынке, но обязательно удваивает убытки в медвежьем.

История финансовых рынков снова и снова доказывает: экстремальные ситуации обязательно случаются. Будь то глобальный финансовый кризис 2008 года, обвал рынков в марте 2020 года или крах Luna в 2022 году — все эти так называемые «черные лебеди» появляются тогда, когда их меньше всего ждут. Смертельный недостаток алгоритмических стейблкоинов и стратегий с большим плечом в том, что их дизайн изначально основан на ставке, что экстремальные ситуации не произойдут. Это ставка, в которой невозможно выиграть.

Почему же, несмотря на осознание риска, так много людей идут на это? Жадность, надежда на удачу и стадный инстинкт — вот часть ответа. В бычьем рынке череда успехов притупляет чувство опасности. Когда все вокруг зарабатывают, мало кто может устоять перед соблазном. Но рынок всегда напомнит самым жестоким образом: бесплатных обедов не бывает.

Что делать обычному инвестору, чтобы выжить в этом бушующем море?

В первую очередь — научиться распознавать риски. Если проект обещает более 10% «стабильной» доходности, если его механизм настолько сложен, что вы не можете объяснить его неспециалисту в одном предложении, если его основная функция — зарабатывать доход, а не приносить реальную пользу, если у него нет прозрачных и проверяемых фиатных резервов, если он агрессивно продвигается в соцсетях — это повод включить тревогу.

Принципы управления рисками просты и вечны. Не кладите все яйца в одну корзину. Не используйте плечо, особенно такие скрытые высокорискованные стратегии, как циклические займы. Не надейтесь, что сможете выйти до краха — при обвале Luna 99% людей не успели спастись.

Рынок всегда умнее любого отдельного игрока. Экстремальные ситуации обязательно произойдут. Когда все гонятся за высокой доходностью — это и есть момент наибольшего риска. Помните урок Luna: 60 миллиардов долларов исчезли за семь дней, десятки тысяч людей потеряли все сбережения. Помните панику 11 октября: 280 миллиардов долларов испарились за несколько часов, множество людей были ликвидированы. В следующий раз такая история может случиться с вами.

Баффет сказал: «Только когда отлив, становится видно, кто купался голым».

В бычьем рынке все кажутся инвестиционными гениями, а 50% доходности кажется легкой добычей. Но когда наступает экстремальная ситуация, становится ясно, что вы уже стояли на краю пропасти. Алгоритмические стейблкоины и стратегии с большим плечом никогда не были «стейблкоин-инвестициями» — это высокорискованные спекулятивные инструменты. 50% доходности — это не «бесплатный обед», а приманка на краю обрыва.

На финансовых рынках выжить всегда важнее, чем заработать.