Является ли это истинной причиной ликвидации крипторынка на 20 миллиардов долларов?

11 октября 2025 года стал кошмаром для криптоинвесторов по всему миру.

Цена Bitcoin обрушилась с максимума в $117,000, опустившись ниже $110,000 всего за несколько часов. Ethereum испытал еще более жесткое падение — до 16%. Паника распространилась по рынку, как вирус, вызвав мгновенные обвалы цен на многочисленные альткоины на 80-90%, после чего последовал небольшой отскок, но в целом снижение составило 20-30%.

Всего за несколько часов капитализация глобального крипторынка испарилась на миллиарды долларов.

В социальных сетях раздавались стоны, языки со всего мира сливались в единый плач. Но под поверхностью паники реальная цепочка передачи была куда сложнее, чем казалось.

Отправной точкой этого обвала стала фраза Трампа.

10 октября президент США Трамп объявил через свои социальные сети, что с 1 ноября он планирует ввести дополнительную 100% пошлину на все импортируемые из Китая товары. Формулировка новости была крайне жесткой; он написал, что отношения между США и Китаем ухудшились до такой степени, что «нет необходимости во встрече», а США ответят финансовыми и торговыми мерами, используя монополию Китая на редкоземельные металлы как оправдание для новой тарифной войны.

После выхода новости глобальные рынки моментально пришли в смятение. Nasdaq обвалился на 3,56%, что стало одним из самых редких однодневных падений за последние годы. Индекс доллара США снизился на 0,57%, нефть подешевела на 4%, одновременно упали цены на медь. Глобальные рынки капитала погрузились в панику и распродажи.

В этом эпическом расчете самым крупным пострадавшим стал горячий стейблкоин USDe. Его отвязка от доллара, а также высокорисковая система циклического кредитования, построенная вокруг него, обрушились одна за другой всего за несколько часов.

Этот локализованный кризис ликвидности быстро распространился: многие инвесторы, использовавшие USDe для циклического кредитования, были ликвидированы, а цена USDe начала терять привязку на различных платформах.

Еще тревожнее было то, что многие маркетмейкеры также использовали USDe в качестве залога по контрактам. Когда стоимость USDe почти вдвое снизилась за короткое время, их кредитное плечо пассивно удвоилось. Даже казавшиеся безопасными однократные лонг-позиции не смогли избежать ликвидации. Совместное влияние контрактов на мелкие монеты и цены USDe стало двойным ударом, приведя к крупным убыткам маркетмейкеров.

Как рухнул домино-эффект «циклического кредитования»?

Соблазн доходности 50% APY

USDe, выпущенный Ethena Labs, — это стейблкоин «синтетический доллар». С рыночной капитализацией около $14 миллиардов он стал третьим по величине стейблкоином в мире. В отличие от USDT или USDC, USDe не имеет равного объема долларовых резервов, а полагается на стратегию «дельта-нейтрального хеджирования» для поддержания стабильности цены. Он держит спотовый Ethereum, одновременно занимая эквивалентную сумму Ethereum в бессрочных контрактах на деривативных биржах для хеджирования колебаний.

Так что же привлекло туда капитал? Ответ прост: высокая доходность.

Стейкинг USDe сам по себе может приносить примерно 12-15% годовых, что обеспечивается ставками финансирования по бессрочным контрактам. Кроме того, Ethena сотрудничает с несколькими кредитными протоколами, предлагая дополнительные вознаграждения за депозиты USDe.

Настоящий взлет доходности обеспечило «фарминг доходности». Инвесторы проводили серию операций в кредитных протоколах: закладывали USDe, брали в долг другие стейблкоины, обменивали их обратно на USDe и снова вносили депозит. После нескольких циклов сумма основного капитала увеличивалась почти в четыре раза, а годовая доходность достигала 40-50%.

В традиционных финансах 10% годовых считаются редкостью. Однако доходность 50%, предлагаемая фармингом USDe, практически неотразима для жаждущего прибыли капитала. В результате средства продолжали поступать, а пул депозитов USDe в кредитных протоколах часто оставался «полностью использованным». Как только появлялась новая емкость, она мгновенно разбиралась.

Отвязка USDe

Заявления Трампа о тарифах вызвали панику на мировых рынках, и крипторынок перешел в режим «убежища». Ethereum обвалился на 16% за короткое время, что напрямую повлияло на баланс, на котором держался USDe. Тем не менее, фактическим триггером отвязки USDe стала ликвидация крупной институции на платформе Binance.

Криптоинвестор и сооснователь Primitive Ventures Dovey предположил, что настоящей точкой невозврата стала ликвидация крупной институции на Binance, возможно, традиционной торговой фирмы, использующей кросс-маржин. Эта институция использовала USDe как кросс-маржин, и когда рынок испытал сильную волатильность, система ликвидации автоматически продавала USDe для погашения долга, что привело к кратковременному падению его цены до $0.6 на Binance.

Стабильность USDe изначально держалась на двух ключевых условиях. Первое — положительная ставка финансирования: в бычьем рынке шорты платят лонгам, и протокол получает прибыль. Второе — достаточная рыночная ликвидность, чтобы пользователи могли обменять USDe почти по $1 в любой момент.

Однако 11 октября оба эти условия рухнули одновременно. Паника на рынке вызвала всплеск настроений на шорт, и ставки финансирования по бессрочным контрактам быстро стали отрицательными. Крупные шорт-позиции протокола, ранее получавшие комиссию, превратились в «плательщиков комиссии», вынужденных постоянно платить, что напрямую разъедало стоимость залога.

Как только USDe начал терять привязку, рыночная уверенность быстро испарилась. Все больше людей присоединялись к распродаже, цена продолжала падать, и возник порочный круг.

Спираль ликвидаций по повторяющимся долгам

В кредитном протоколе, когда стоимость залога пользователя падает до определенного уровня, смарт-контракт автоматически инициирует ликвидацию, вынуждая продать залог пользователя для погашения долга. Когда цена USDe падает, здоровье позиций с добавленным плечом через повторяющиеся долги быстро опускается ниже линии ликвидации.

Так начинается спираль ликвидаций.

Смарт-контракт автоматически продает USDe ликвидированных пользователей на рынке для погашения их долга. Это еще больше усиливает давление на продажу USDe, вызывая дальнейшее падение его цены. Падение цены затем запускает новые ликвидации по повторяющимся долгам. Это типичная «спираль смерти».

Многие инвесторы могут осознать только в момент ликвидации, что их так называемый «стейблкоин-фарминг» на самом деле является высокорисковой игрой с плечом. Они думали, что просто зарабатывают проценты, не подозревая, что операции с повторяющимся долгом многократно увеличили их риск. Когда цена USDe испытывает сильную волатильность, даже те инвесторы, которые считают себя консервативными, вряд ли смогут избежать ликвидации.

Ликвидация маркетмейкеров и крах рынка

Маркетмейкеры — это «смазка» рынка, они размещают ордера, сводят сделки и обеспечивают ликвидность для различных криптоактивов. Многие маркетмейкеры также используют USDe в качестве залога на биржах. Когда стоимость USDe резко падает за короткое время, залоговая стоимость этих маркетмейкеров также значительно сокращается, что приводит к принудительной ликвидации их позиций на биржах.

По статистике, этот обвал крипторынка привел к ликвидациям на миллиарды долларов. Стоит отметить, что большая часть этой многомиллиардной суммы приходится не только на односторонние спекулятивные позиции розничных инвесторов, но и на крупные хеджевые позиции институциональных маркетмейкеров и арбитражеров. В случае USDe эти профессиональные институции изначально использовали сложные хеджирующие стратегии для снижения рисков, но когда USDe, считавшийся «стабильным» залогом, внезапно обвалился, все модели управления рисками оказались несостоятельными.

На деривативных платформах, таких как Hyperliquid, было ликвидировано множество пользователей, а держатели HLP (Liquidity Provider Treasury) платформы за одну ночь увидели рост прибыли на 40% — с $80 миллионов до $120 миллионов. Эта цифра косвенно демонстрирует масштаб ликвидаций.

Когда маркетмейкеры массово сталкиваются с ликвидацией, последствия катастрофичны. Рыночная ликвидность мгновенно иссякает, а спред между ценой покупки и продажи резко расширяется. Для монет с малой капитализацией и так ограниченной ликвидностью это означает, что помимо общего падения цен они испытают ускоренный обвал из-за нехватки ликвидности. Весь рынок погружается в панику и распродажи, и кризис, вызванный одним стейблкоином, превращается в системный крах всей рыночной экосистемы.

Эхо истории: тень Luna

Эта сцена вызвала у инвесторов, переживших медвежий рынок 2022 года, ощущение дежавю. В мае того года криптоимперия Luna рухнула всего за семь дней.

В центре событий Luna был алгоритмический стейблкоин UST. Он обещал до 20% годовых, привлекая миллиарды долларов. Однако его механизм стабильности полностью зависел от рыночного доверия к другому токену — LUNA. Когда UST отклонился от привязки из-за массовых продаж, доверие рухнуло, арбитражный механизм не сработал, и это привело к бесконечной эмиссии LUNA, обвалив цене с $119 до менее чем $0.0001 и уничтожив рыночную стоимость около $600 миллиардов.

Сопоставляя события с USDe и Luna, можно обнаружить поразительные сходства. Оба использовали доходность выше средней как приманку, привлекая значительный объем капитала, ищущего стабильную прибыль. Оба продемонстрировали уязвимость своих механизмов в экстремальных рыночных условиях, в итоге попав в спираль смерти: «падение цены — крах доверия — ликвидации — дальнейшее падение цены».

Оба переросли из кризиса одного актива в системные риски для всего рынка.

Конечно, есть и различия. Luna была чисто алгоритмическим стейблкоином без внешнего обеспечения, тогда как USDe имел криптоактивы, такие как Ethereum, в качестве сверхобеспечения. Это обеспечило USDe большую устойчивость в кризисе по сравнению с Luna, поэтому он не ушел в ноль, как Luna.

Кроме того, после событий Luna мировые регуляторы уже подняли тревогу по поводу алгоритмических стейблкоинов, и USDe с самого начала существовал в более зарегулированной среде.

Однако уроки истории, похоже, были забыты некоторыми. После краха Luna многие клялись «больше никогда не связываться с алгоритмическими стейблкоинами». Но всего через три года, столкнувшись с ошеломляющей доходностью 50% годовых по фармингу USDe, люди снова забыли о рисках.

Еще тревожнее то, что это событие выявило не только уязвимость алгоритмических стейблкоинов, но и системные риски институциональных инвесторов и бирж. От взрыва Luna до краха FTX, от каскадных ликвидаций на малых и средних биржах до кризиса в экосистеме SOL — этот путь уже был пройден в 2022 году. Но спустя три года крупные институции по-прежнему используют кросс-маржин и высокорисковые активы вроде USDe в качестве залога, в итоге провоцируя цепную реакцию на рынке.

Философ Джордж Сантаяна однажды сказал: «Те, кто не помнит прошлого, обречены повторять его».

Уважение к рынку

На финансовом рынке есть незыблемое правило: риск и доходность всегда пропорциональны.

Причина, по которой USDT или USDC могут предложить только низкую доходность, заключается в том, что они обеспечены реальными долларовыми резервами и имеют очень низкий риск. USDe может предложить 12% доходности, потому что берет на себя потенциальный риск дельта-нейтральной стратегии в экстремальных ситуациях. Причина, по которой кредитование с плечом USDe может давать 50% доходности, в том, что оно добавляет четырехкратный риск плеча к базовой доходности.

Когда кто-то обещает вам «низкий риск, высокую доходность», он либо мошенник, либо вы еще не поняли, где кроется риск. Опасность кредитования с плечом заключается в скрытом характере этого плеча. Многие инвесторы не осознают, что их повторяющиеся операции с залоговым кредитованием на самом деле являются высокорисковой спекуляцией с плечом. Плечо — это обоюдоострый меч: оно может увеличить вашу прибыль на бычьем рынке, но также многократно увеличит ваши убытки на медвежьем.

История финансовых рынков неоднократно доказывала, что экстремальные ситуации всегда случаются. Будь то глобальный финансовый кризис 2008 года, обвал рынка в марте 2020 года или крах Luna в 2022 году — эти так называемые «черные лебеди» всегда приходят неожиданно. Фатальный изъян алгоритмических стейблкоинов и стратегий с высоким плечом в том, что их дизайн рассчитан на то, что экстремальные ситуации не произойдут. Это ставка, обреченная на проигрыш.

Почему же так много людей идут вперед, зная о рисках? Человеческая жадность, вера в удачу и стадный инстинкт объясняют часть этого. На бычьем рынке постоянные успехи притупляют чувство риска. Когда все вокруг зарабатывают, мало кто может устоять перед соблазном. Но рынок всегда, в какой-то момент, напомнит вам самым жестоким образом: бесплатных обедов не бывает.

Что делать обычному инвестору, чтобы выжить в этом бурном океане?

Во-первых, нужно научиться распознавать риск. Когда проект обещает более 10% «стабильной» доходности, когда его механизм настолько сложен, что вы не можете объяснить его неспециалисту в одном предложении, когда его основная цель — доход, а не реальная польза, когда нет прозрачных, проверяемых фиатных резервов, и когда его чрезмерно рекламируют в соцсетях — у вас должны зазвенеть тревожные звоночки.

Принципы управления рисками просты и вечны. Не кладите все яйца в одну корзину. Избегайте использования плеча, особенно скрытых высокорисковых стратегий, таких как кредитование с плечом. Не обманывайте себя, думая, что сможете выйти до обвала: во время краха Luna 99% людей не успели этого сделать.

Рынок гораздо умнее любого отдельного человека. Экстремальные ситуации неизбежны. Когда все гонятся за высокой доходностью — это часто самый рискованный момент. Помните урок Luna: капитализация $600 миллиардов ушла в ноль за семь дней, а сбережения сотен тысяч людей исчезли. Помните панику 11 октября, когда $2.8 триллиона испарились за часы, вызвав бесчисленные ликвидации. В следующий раз такая история может случиться с вами.

Баффетт сказал: «Только когда отлив, становится видно, кто купался голым».

На бычьем рынке все кажутся инвестиционными гениями, и доходность 50% кажется легкой добычей. Но когда наступают экстремальные ситуации, вы оказываетесь на краю пропасти. Алгоритмические стейблкоины и стратегии с высоким плечом никогда не были «стейблкоин-финансами», а всегда были высокорисковыми спекулятивными инструментами. Доходность 50% — это не «бесплатный обед», а приманка на краю обрыва.

На финансовом рынке выживание всегда важнее, чем заработок.