Bitget App
Торгуйте разумнее
Купить криптоРынкиТорговляФьючерсыEarnWeb3ПлощадкаПодробнее
Торговля
Спот
Купить и продать криптовалюту
Маржа
Увеличивайте капитал и эффективность средств
Onchain
Безграничные возможности торговли.
Конвертация и блочная торговля
Конвертируйте криптовалюту в один клик без комиссий
Обзор
Launchhub
Получите преимущество заранее и начните побеждать
Скопировать
Копируйте элитного трейдера в один клик
Боты
Простой, быстрый и надежный торговый бот на базе ИИ
Торговля
Фьючерсы USDT-M
Фьючерсы с расчетами в USDT
Фьючерсы USDC-M
Фьючерсы с расчетами в USDC
Фьючерсы Coin-M
Фьючерсы с расчетами в криптовалютах
Обзор
Руководство по фьючерсам
Путь от новичка до профессионала в торговле фьючерсами
Акции по фьючерсам
Получайте щедрые вознаграждения
Bitget Earn
Продукты для легкого заработка
Simple Earn
Вносите и выводите средства в любое время, чтобы получать гибкий доход без риска
Ончейн-Earn
Получайте прибыль ежедневно, не рискуя основной суммой
Структурированный Earn
Надежные финансовые инновации, чтобы преодолеть рыночные колебания
VIP и Управление капиталом
Премиум-услуги для разумного управления капиталом
Займы
Гибкие условия заимствования с высокой защитой средств
Фонд, занимающийся шортингом MicroStrategy, нацелился на компанию с казначейством Ethereum

Фонд, занимающийся шортингом MicroStrategy, нацелился на компанию с казначейством Ethereum

BlockBeatsBlockBeats2025/10/13 22:03
Показать оригинал
Автор:BlockBeats

"Флайвил" превратился в "спираль смерти"?

Оригинальное название: «Фонд, шортивший MicroStrategy, нацелился на компанию с Ethereum-казначейством»
Автор: Eric, Foresight News


Восточноазиатское время, 8 октября, 21:47; по местному времени Нью-Йорка, 8 октября, 8:47 утра, шорт-фонд Kerrisdale Capital публично объявил в X, что открыл короткую позицию по акциям BitMine (тикер BMNR), компании с Ethereum-казначейством. В твите Kerrisdale заявили, что не настроены негативно по отношению к Ethereum, а лишь считают, что премия к чистым активам, которую приносит модель казначейской компании BitMine, вот-вот исчезнет, и их ставка — на возврат к паритету или даже к дисконту.


Этот шорт BMNR — не первый случай, когда Kerrisdale Capital нацеливается на акции, связанные с криптовалютами: в середине 2024 года они уже шортили акции биткоин-майнинговой компании Riot и компании DAT-первопроходца Strategy (ранее MicroStrategy), и после публикации новостей о шорте котировки этих компаний заметно снижались. На этот раз после объявления Kerrisdale о шорте BMNR цена акций не упала сразу, а вчерашнее резкое снижение было скорее связано с общим движением рынка. Однако, если смотреть только на цену, то по состоянию на закрытие 10 октября (52,47 доллара) BMNR подешевели более чем на 10% по сравнению с закрытием 8 октября (60 долларов).


Фонд, занимающийся шортингом MicroStrategy, нацелился на компанию с казначейством Ethereum image 0


Внимательно изучив отчет о шорте, можно отметить, что шесть причин, по которым Kerrisdale выбрали для шорта акции BitMine, действительно бьют в цель. В отличие от прошлых шортов Riot и Strategy, где одновременно открывались длинные позиции по биткоину для хеджирования, на этот раз Kerrisdale открыли «голый» шорт по BMNR, что подчеркивает их крайне негативный взгляд на BitMine.


«Флайвил» превратился в «спираль смерти»


Kerrisdale выделяет шесть основных причин для негативного взгляда на BitMine:


1. Сильное размывание содержания Ethereum на акцию: BMNR за три месяца выпустила более 240 миллионов акций через ATM (at-the-market), привлекла более 10 миллиардов долларов, что составляет в среднем 170 миллионов долларов в день, что серьезно размывает содержание Ethereum на акцию;


2. mNAV продолжает снижаться: Премия рыночной капитализации BMNR к ее чистой стоимости криптоактивов (mNAV) снизилась с 2,0x в августе до 1,4x, и тенденция ухудшается;


3. Скрытие факта кэшаута финансовыми инструментами: Недавнее привлечение 365 миллионов долларов якобы по «премии» на самом деле было глубоко дисконтировано, а прилагаемые варранты значительно размывают стоимость обыкновенных акций;


4. Непрозрачность раскрытия информации: С 25 августа компания прекратила раскрывать NAV на акцию и общее количество акций, инвесторы не могут определить, увеличивается ли содержание Ethereum на акцию;


5. Усиление конкуренции: В США уже 154 компании планируют привлечь почти 100 миллиардов долларов для крипто-казначейских стратегий, а запуск ETF еще больше снизит уникальность DAT;


6. Модель Strategy больше не работает: mNAV-премия Strategy (ранее MicroStrategy), как первопроходца DAT, снизилась с 2,5x до 1,4x, и доверие рынка к этой модели пошатнулось.


Чтобы понять логику шорта, сначала нужно объяснить основную логику работы DAT-компаний. Как отмечает Kerrisdale в отчете, суть такова: выпуск акций по цене выше балансовой стоимости токенов → привлечение средств → покупка большего количества монет → увеличение содержания монет на акцию → поддержание премии → новый выпуск акций, формируя самоподдерживающийся цикл.


Например, если у компании A на балансе биткоинов на 1 миллиард долларов, а общее количество акций — 100 миллионов, компания выпускает новые акции по цене выше 10 долларов за акцию, потому что инвесторы ожидают, что после привлечения средств компания продолжит покупать биткоины, что увеличит «содержание» биткоина на акцию и повысит цену акций. Таким образом, после привлечения средств компания A продолжает покупать биткоины, увеличивает содержание биткоина на акцию и одновременно поднимает цену акций. Затем компания может повторять такие операции, чтобы постоянно повышать цену акций.


Но для поддержания этого цикла необходимы два условия: во-первых, на начальном этапе должна существовать премия к mNAV или хотя бы ожидание ее появления в будущем; во-вторых, премия и ее уровень должны сохраняться. Если премия равна нулю или даже отрицательна, инвесторам проще купить соответствующий криптоактив напрямую.


Таким образом, можно объединить пункты 1, 2 и 4 для объяснения причин негативного взгляда. Согласно отчету, Kerrisdale оценивает, что по состоянию на 6 октября BitMine выпустила более 240 миллионов акций, а общее количество акций достигло 311,7 миллионов. Хотя с июля по август BitMine с помощью «флайвила» увеличила содержание с 2,7 ETH на тысячу акций до 7 ETH на тысячу акций, Kerrisdale оценивает, что с 25 августа по 6 октября количество Ethereum у компании увеличилось на 65%, но содержание Ethereum на акцию — только на 17%.


Фонд, занимающийся шортингом MicroStrategy, нацелился на компанию с казначейством Ethereum image 1


Иными словами, по мнению Kerrisdale, размывание означает, что темпы роста содержания будут постоянно отставать от темпов роста объема Ethereum, а mNAV уже снизился с 2x в августе до 1,4x, снижение содержания и премии может привести к порочному кругу, когда оба показателя будут снижаться под взаимным влиянием, в итоге приведя к паритету или даже дисконту.


Если данные еще могут содержать элемент догадки, то прекращение BitMine с 25 августа раскрытия NAV на акцию и общего количества акций только укрепило уверенность Kerrisdale, как они и написали в X: «Если бы прибыль на акцию росла, они бы это активно рекламировали».


«Премиальное размещение» на деле — «дисконтированный кэшаут»


22 сентября BitMine объявила о заключении соглашения о покупке ценных бумаг с неким институциональным инвестором, согласно которому компания разместит 5 217 715 обыкновенных акций по цене 70 долларов за акцию и предоставит варранты на приобретение до 10 435 430 обыкновенных акций (цена исполнения — 87,50 долларов за акцию). До вычета комиссий и других расходов компания ожидает получить около 365,24 миллиона долларов.


Такая новость обычно приводит к росту акций, но Kerrisdale считает, что это был дисконтированный кэшаут с помощью финансовых инструментов.


В отчете говорится, что цена размещения в 70 долларов примерно на 14% выше цены закрытия в тот день (61,29 доллара), но на каждую акцию прилагается два варранта (цена исполнения 87,5 долларов, срок — 1,5 года). По модели Black-Scholes (vol 100%, rate 4%) и с учетом 40% дисконта за ликвидность, каждый варрант стоит примерно 14 долларов.


Black-Scholes — математическая модель, предложенная Фишером Блэком и Майроном Шоулзом в 1973 году, за которую они получили Нобелевскую премию по экономике. Она решает задачу: «Сколько сегодня должен стоить опцион, который можно исполнить только в дату экспирации, при заданных условиях?» В расчетах Kerrisdale волатильность (vol) установлена на уровне 100% (так как такие акции очень волатильны), безрисковая ставка — 4%, и стоимость одного варранта в размещении BitMine 22 сентября оценивается примерно в 14 долларов.


Таким образом, если исключить стоимость двух варрантов по 14 долларов, фактическая сумма привлеченных средств BitMine составляет только 220 миллионов долларов, что эквивалентно цене размещения 42 доллара за акцию, то есть дисконт примерно 31% к цене закрытия в тот день. Kerrisdale считает, что хотя для инвесторов эта сделка может быть не убыточной, если DAT-компания вынуждена привлекать средства с реальным дисконтом, то одно из необходимых условий для работы «флайвила» уже не выполняется, что дополнительно указывает на усталость модели BitMine.


DAT больше не редкость


В отчете говорится, что в 2020 году, когда MicroStrategy запустила стратегию биткоин-казначейства, на рынке не было удобных и регулируемых инструментов для инвестиций в криптоактивы, и DAT стали «заменой с плечом». Сегодня же на американском рынке уже более 150 компаний объявили о похожих стратегиях, общий планируемый объем привлечения — почти 100 миллиардов долларов. Одновременно SEC упростила процесс одобрения ETF, и ожидается «цунами ETF», а более дешевые и ликвидные каналы инвестирования в Ethereum могут быстро захватить рынок.


Kerrisdale отмечает, что даже у самой старой Strategy премия к mNAV снизилась с 2,5x до 1,4x, что говорит о потере доверия рынка к модели DAT. Даже сама Strategy в августе внезапно отказалась от обещания выпускать новые акции только при премии 2,5x, а если доверие и дисциплина рушатся, восстановить их крайне сложно. Поэтому если рынок не верит даже Strategy, то имитаторы рухнут первыми.


Kerrisdale уже в начале отчета подвели итог: мы не шортим Ethereum, мы шортим идею, что «инвесторы должны платить премию за ETH». Если вы хотите владеть ETH — просто купите, застейкайте или купите ETF. Продаваемая идея BMNR — «ценнее, чем сам ETH», но их стратегия посредственна, конкуренция высока, раскрытие информации непрозрачно, рост ETH на акцию замедляется, а так называемое «премиальное финансирование» на деле — размывание (и к тому же нет никакой редкости). В такой ситуации премия BMNR обречена на дальнейшее снижение.


«Любящий» шортить Kerrisdale и противоречивые DAT


Kerrisdale Capital — один из самых активных на Уолл-стрит фондов с «лонг-шорт» и событийным подходом, известный своими публичными атаками на компании через шорты. В последние годы они сосредоточились на сферах, где «оценка оторвана от реальности»: криптовалютные концепции, квантовые технологии, SPAC и др. В конце 2023 — начале 2024 года Kerrisdale шортили Marathon Digital и Cipher Mining, что привело к падению котировок на 5–8% за день. Помимо криптовалютных акций, в первой половине года Kerrisdale шортили квантовые компании IonQ и D-Wave Quantum, но их акции после небольшого падения в день публикации отчета затем значительно выросли.


Основатель и главный инвестиционный директор Kerrisdale Capital, Sahm Adrangi, начинал с работы в Deutsche Bank по высокодоходным облигациям и кредитному финансированию с левереджем, а также был советником по банкротствам и реструктуризациям в Chanin Capital Partners. Позже Adrangi работал аналитиком в Longacre Management, хедж-фонде с активами 2 миллиарда долларов, специализирующемся на проблемных долгах.


Sahm Adrangi стал известен благодаря шортам и разоблачениям мошеннических китайских компаний в 2010–2011 годах, среди которых были China Marine Food Group, China-Biotics, Lihua International и др. Его цели China Education Alliance и ChinaCast Education Corp впоследствии также попали под расследование и санкции SEC.


Kerrisdale — не фонд, который только шортит, но в последнее время он сосредоточился на компаниях с завышенной оценкой, и DAT — его новая цель. Как уже говорилось в начале, такая уверенность в «голом» шорте означает, что они нашли фундаментальную логическую ошибку. В этом году успехи Kerrisdale в шортах были не столь выдающимися: большинство компаний после кратковременного падения затем росли, но их уникальные взгляды на модель DAT нельзя игнорировать.


В этом году многие американские публичные компании начали экспериментировать с моделью DAT для биткоина, Ethereum и даже других альткоинов, и немало известных инвесторов поддержали их. Однако даже представители Web3-индустрии, включая Vitalik, выражали определенное беспокойство. Сейчас становится ясно, что эти опасения были не напрасны. На горячем и ликвидном рынке акции DAT-компаний действительно могут быстро расти, но такой пузырь рано или поздно лопнет.


Мы не отрицаем, что в условиях общего роста рынка DAT-компании могут добавить топлива в топку, но когда пузырь сдуется, чья глаза затмит пепел от этих уже обугленных дров?


Ссылка на оригинал

0

Дисклеймер: содержание этой статьи отражает исключительно мнение автора и не представляет платформу в каком-либо качестве. Данная статья не должна являться ориентиром при принятии инвестиционных решений.

PoolX: вносите активы и получайте новые токены.
APR до 12%. Аирдропы новых токенов.
Внести!

Вам также может понравиться

Правда о крипторынке: сезон альткоинов больше не вернётся, эволюция — единственный выход

Игроки, находящиеся в окопах, ясно понимают, куда уходит ликвидность. Они осознают простую истину: единый альткоин-сезон для всех больше не существует.

BlockBeats2025/10/14 04:43
Правда о крипторынке: сезон альткоинов больше не вернётся, эволюция — единственный выход

Ключевая рыночная информация за 14 октября, обязательно к прочтению! | Alpha Утренний отчет

1. Топ-новости: За прошедшую ночь и утро на крипторынке сохранялось спокойствие, Ethereum преодолел отметку в 4200 долларов и возглавил рост некоторых альткоинов. 2. Разблокировка токенов: $STRK, $XCN, $IOTA.

BlockBeats2025/10/14 04:43
Ключевая рыночная информация за 14 октября, обязательно к прочтению! | Alpha Утренний отчет

Те, кто тихо зарабатывает на арбитраже на Polymarket

После того как оценка Polymarket достигла 9 миллиардов долларов, какие еще существуют возможности для заработка?

Chaincatcher2025/10/14 04:40
Те, кто тихо зарабатывает на арбитраже на Polymarket

3 альткойна, которые покупают крипто-киты, пока рынок восстанавливается после обвала в Черную пятницу

Криптовалютный рынок стабилизируется после обвала в Черную пятницу, и крупные инвесторы начинают действовать. Три альткойна, которые сейчас активно покупают криптовалютные «киты» — DOGE, SNX и ASTER — демонстрируют сильное накопление, рост сигналов от «умных денег» и графические паттерны, готовые к прорыву, что указывает на ранний импульс восстановления.

BeInCrypto2025/10/14 04:33
3 альткойна, которые покупают крипто-киты, пока рынок восстанавливается после обвала в Черную пятницу