Dragonfly hamkori Haseeb: USDe haqiqatan ham bog‘lanishdan chiqib ketdimi?

Bozor qulashi davrida, USDe o‘zining asosiy savdo maydonchasi bo‘lgan Curve’da narxi atigi 0.3% ga tushdi.

Muallif: Haseeb Qureshi, Dragonfly hamkori

Tarjima: Luffy, Foresight News

Men bu hafta oxiri bozor tartibsizligi davrida Ethena-ning anchagina muhokama qilingan “peg”dan chiqishi haqidagi ko‘plab muhokamalarni ko‘rdim. Holat shundan iboratki, USDe (Ethena chiqaradigan stablecoin) qisqa muddatga taxminan 0.68 dollargacha “peg”dan chiqdi, keyin esa tiklandi. Mana, hamma havola qilayotgan Binance diagrammasi:

Lekin men so‘nggi ikki kun ichida ma’lumotlarni chuqur o‘rgandim va ko‘plab odamlar bilan suhbatlashdim, endi aniq ayta olamanki, bu fikr noto‘g‘ri — USDe “peg”dan chiqmagan.

Avvalo tushunish kerak bo‘lgan jihat: USDe eng kuchli likvidlikka ega joy aslida biror bir birjada emas, balki Curve’da. Curve’da yuzlab million dollarlik doimiy likvidlik mavjud, har qanday birjada, jumladan Binance’da esa atigi o‘nlab million dollarlik likvidlik bor.

Shuning uchun, agar siz faqat Binance’dagi USDe grafiklariga qarasangiz, u “peg”dan chiqqandek ko‘rinadi. Lekin agar siz USDe’ning boshqa likvidlik maydonchalarini ham hisobga olsangiz, butunlay boshqacha manzara paydo bo‘ladi:

Ko‘rib turibmizki, USDe har bir markazlashgan birjada narxi pasaygan, lekin bu bir xil emas. Bybit’da qisqa muddatga 0.95 dollargacha tushdi va tezda tiklandi, Binance’da esa “peg”dan chiqish ancha chuqur bo‘ldi va tiklanishi uzoq davom etdi. Shu bilan birga, Curve’dagi narx atigi 0.3% ga tushdi. Bu farqni qanday tushuntirish mumkin?

Eslab qoling, o‘sha kuni har bir birja katta bosim ostida edi — bu kripto tarixidagi eng katta likvidatsiya voqeasi edi. Binance o‘sha vaqtda juda beqaror edi, API (ilova dasturiy interfeysi) ishlamay qoldi, depozit va yechib olish funksiyalari to‘xtab qoldi, market-meykerlar pozitsiyalarini ko‘chira olmadilar, hech kim arbitraj qilishga aralasha olmadi.

Bu xuddi Binance’da yong‘in chiqqan, lekin barcha yo‘llar to‘sib qo‘yilgan, o‘t o‘chiruvchilar kira olmagan holatga o‘xshaydi. Natijada Binance’dagi vaziyat nazoratdan chiqdi, lekin deyarli barcha boshqa joylarda likvidlik ko‘priklari yong‘inni tezda o‘chirdi. Guy o‘z postida ko‘rsatganidek, xuddi shu umumiy beqarorlik sababli USDC ham Binance’da qisqa muddatga bir necha sentga “peg”dan chiqdi, shunchaki likvidlik kira olmadi, lekin bu ham USDC uchun “peg”dan chiqish voqeasi emas edi.

Shuning uchun, API beqaror bo‘lgan paytda, birjalardagi narx farqlari katta bo‘lishi ajablanarli emas, chunki hech kim pozitsiya ololmaydi. Lekin nega aynan Binance’dagi narx Bybit’nikiga qaraganda ancha chuqurroq tushdi?

Javob ikki tomondan iborat. Birinchidan, Binance va Ethena o‘rtasida hech qanday birlamchi savdo hamkori yo‘q, platformada to‘g‘ridan-to‘g‘ri mint va redemption qilish imkoni yo‘q (Bybit va boshqa birjalar bu funksiyani integratsiya qilgan), bu esa market-meykerlarga platformada arbitraj qilish imkonini beradi. Bu juda muhim, aks holda market-meykerlar Binance’dan pulni chiqarib, Ethena’da “peg” arbitrajini qilishlari, keyin pozitsiyani qaytarib olishlari kerak bo‘ladi. API ishlamay qolgan inqiroz paytida, hech kim buni qila olmaydi.

Ikkinchidan, Binance oracle’lari yaxshi ishlamadi, aslida likvidatsiya qilinmasligi kerak bo‘lgan pozitsiyalarni likvidatsiya qila boshladi, yaxshi likvidatsiya mexanizmi narx “flash crash” bo‘lganda ishga tushmaydi. Agar siz biror aktivning asosiy savdo maydonchasi bo‘lmasangiz (Binance USDe uchun asosiy joy emas), asosiy savdo maydonchasining narxiga qarashingiz kerak. Agar faqat o‘z orderbook’ingizga qarasangiz, ortiqcha likvidatsiya qilasiz. Natijada, Binance USDe’ni taxminan 0.80 dollardan likvidatsiya qila boshladi va bu zanjirli reaksiya keltirib chiqardi. Bu ham Binance hozirda USDe likvidatsiya qilingan foydalanuvchilarga kompensatsiya to‘layotganining muhim sababi (menga ma’lumki, boshqa birjalar bunday qilmagan). Ular faqat o‘z narxlariga qarashdi, haqiqiy tashqi narxlarga emas, va xato qilishdi.

Demak, bu Binance’ga xos “flash crash” voqeasi bo‘ldi, yaxshiroq bozor tuzilmasi bunday holatni oldini olgan bo‘lardi. USDe asosiy savdo maydonchasi Curve’da butun kun davomida nisbatan barqaror “peg”da qoldi. Bu siz tasvirlagan “peg”dan chiqish holatidan ancha farq qiladi.

Agar siz 2023-yil Silicon Valley Bank inqirozi davridagi USDC’ni eslasangiz, bu haqiqiy “peg”dan chiqish holati edi:

Silicon Valley Bank inqirozi davrida, USDC har bir savdo maydonchasida narxi tushdi, hech bir joyda siz USDC’ni 1 dollarga sota olmadingiz. Redemption amalda to‘xtatilgan edi, shuning uchun 0.87 dollar — bu uning haqiqiy narxi edi, bu esa “peg”dan chiqish degani.

Bu safar esa faqat Binance’ga xos narx nomutanosibligi bo‘ldi. Bu bozor infratuzilmasi uchun muhim saboq, lekin agar siz bu hafta oxiri bo‘lib o‘tgan voqealardan USDe mexanizmi haqida xulosa chiqarmoqchi bo‘lsangiz, undagi nozik farqlarni tushunish juda muhim.

Butun voqea davomida, USDe asosiy savdo maydonchasida to‘liq ta’minlangan edi, qiymati 1 dollar, va narx tebranishlari sababli uning ta’minoti hatto hafta oxirida oshdi ham. Ya’ni, bu bozor beqarorligi oxir-oqibat foydali bo‘ldi, chunki u butun soha uchun saboq bo‘ldi. Guy’ning posti har qanday birja, jumladan Binance, kelajakda bunday muammolardan qanday qochishi mumkinligini tushuntiradi.

Qisqacha aytganda: USDe “peg”dan chiqmadi, muammo Binance’dagi narxda bo‘ldi.